中國證監(jiān)會(huì)主席 郭樹清

    “他是搞宏觀經(jīng)濟(jì)研究出身，有大局觀，思維活躍，問題看得更透徹。”一家券商董事長這樣評(píng)價(jià)中國證監(jiān)會(huì)主席郭樹清，“國內(nèi)的金融市場(chǎng) 條塊分割得很厲害，特別是證券市場(chǎng)格局太小，大家都在自己的一畝三分地里面倒騰。郭主席來了以后，他的思維方式對(duì)監(jiān)管機(jī)構(gòu)和證券行業(yè)的沖擊都很大。”

    親力親為、狠抓落實(shí)、注意細(xì)節(jié)，這是熟悉郭樹清的一位中國籍華爾街投行家對(duì)他的評(píng)價(jià)。與那些工作要求高、態(tài)度嚴(yán)厲的領(lǐng)導(dǎo)者不同，郭樹清為人又比較隨和，喜歡開玩笑，會(huì)拍肩膀激勵(lì)下屬。于是，證監(jiān)系統(tǒng)從會(huì)機(jī)關(guān)到交易所形成了相當(dāng)高的工作效率，各項(xiàng)政策從初稿到征求意見再到反饋落實(shí)，整個(gè)流程大大縮短。

    這些政策既有宏觀上的頂層設(shè)計(jì)，也有微觀上對(duì)市場(chǎng)主體行為的調(diào)整，大小結(jié)合體現(xiàn)出郭樹清特有的改革智慧。

    直面市場(chǎng)失衡

    去年年底，郭樹清剛到證監(jiān)會(huì)的那兩個(gè)月里，他2007年結(jié)集出版的《直面兩種失衡》開始在會(huì)機(jī)關(guān)工作人員中傳閱，大家都想通過這本書了解新領(lǐng)導(dǎo)的想法和思路。

    這本書收錄的是郭樹清自2002年開始就中國經(jīng)濟(jì)內(nèi)外失衡問題的論文和講話，其中有相當(dāng)一部分涉及金融領(lǐng)域。在他看來，中國經(jīng)濟(jì)的對(duì)外失衡實(shí)際上是體現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)的內(nèi)部失衡，而金融市場(chǎng)的不平衡則與經(jīng)濟(jì)的內(nèi)部失衡互相影響、互為因果。

    一個(gè)最明顯的問題是，中國的金融體系嚴(yán)重依賴銀行貸款，造成風(fēng)險(xiǎn)過于集中在銀行體系，資源配置效率低下，經(jīng)濟(jì)體存在著大量的儲(chǔ)蓄沒有用于投資，但另一方面資本稀缺的情況又普遍存在，中小企業(yè)融資難，新興產(chǎn)業(yè)缺乏資金投入，產(chǎn)業(yè)升級(jí)緩慢。

    作為政策建議，郭樹清在2001年就撰文(《當(dāng)前的貨幣政策與金融改革》，發(fā)表于《金融研究》)指出，發(fā)展資本市場(chǎng)對(duì)于金融改革有著重要意義，不能因?yàn)楹ε嘛L(fēng)險(xiǎn)而裹足不前，事實(shí)證明保守的政策反而孕育了更大的風(fēng)險(xiǎn)。

    他提出應(yīng)全面加速資本市場(chǎng)的發(fā)展。在債券市場(chǎng)方面，除了國債，還應(yīng)該大力發(fā)展包括公司債、機(jī)構(gòu)債和地方政府債券。對(duì)于地方債，郭樹清當(dāng)時(shí)就認(rèn)為我國具備地方政府發(fā)債的法律條件，為了防范風(fēng)險(xiǎn)，可以要求地方人大討論批準(zhǔn)，地方財(cái)政作擔(dān)保并納入預(yù)算管理。

    在股票融資方面，郭樹清在上述文章中提出，要完善股票發(fā)行上市核準(zhǔn)制度，健全有利于各類優(yōu)質(zhì)企業(yè)平等利用資本市場(chǎng)的機(jī)制，提高資源配置效率。

    這些10年前的著述，正在被郭樹清貫徹于當(dāng)下的監(jiān)管實(shí)踐中。交易所的公司債加速發(fā)展，中小企業(yè)私募債箭在弦上，地方政府債券、債券柜臺(tái)市場(chǎng)也在研究中。而新股發(fā)行體制改革則明確提出了淡化價(jià)值判斷、強(qiáng)化信息披露和發(fā)行主體責(zé)任的改革方向。

    監(jiān)管政策的頂層設(shè)計(jì)決定了市場(chǎng)改革的方向，但政策落實(shí)到微觀領(lǐng)域，卻可能因?yàn)槲⒂^主體的行為而發(fā)生異化。相對(duì)于監(jiān)管層的政策意圖，市場(chǎng)主體經(jīng)常是反其道而行之。因此，郭樹清以下的證監(jiān)會(huì)各級(jí)官員進(jìn)行了廣泛的調(diào)研，體現(xiàn)在改革政策中，就是有相當(dāng)多的內(nèi)容直接針對(duì)發(fā)行人、證券公司和投資者自身的具體問題對(duì)癥下藥。

    微觀領(lǐng)域的魔鬼

    即使創(chuàng)業(yè)板和中小板的發(fā)行市盈率已經(jīng)掉到了二三十倍，發(fā)行上市對(duì)于企業(yè)家、PE和一切市場(chǎng)利益相關(guān)方都是巨大的誘惑。2009年創(chuàng)業(yè)板推出后取消了發(fā)行的窗口指導(dǎo)，但是發(fā)行價(jià)卻也一飛沖天。

    郭樹清面臨的難題是，不可能退回窗口指導(dǎo)，但又不能坐視融資方與投資方利益明顯不對(duì)等的情況下，企業(yè)因?yàn)槌颊加么罅康氖袌?chǎng)資源。在行政干預(yù)與放任市場(chǎng)自由定價(jià)之間，證監(jiān)會(huì)選擇了強(qiáng)制性的補(bǔ)充信息披露——發(fā)行市盈率超過市場(chǎng)平均25%的，必須補(bǔ)充信息披露說明超募資金的使用，并充分揭示風(fēng)險(xiǎn)。

    在最近人民網(wǎng)的詢價(jià)過程中，即使按照下限定價(jià)，募集資金仍然超出實(shí)際所需70%。為此人民網(wǎng)進(jìn)行了風(fēng)險(xiǎn)提示，明確告知投資者這部分資金除了能降低財(cái)務(wù)成本之外，沒有明確的投資用途，將大幅拉低公司的凈資產(chǎn)收益率。

    在高價(jià)發(fā)行方面，投資者同樣存在不可推卸的責(zé)任，畢竟這個(gè)價(jià)格是愿打愿挨，完全自愿的。除了績差股通過重組扭曲價(jià)格信號(hào)之外，中小散戶不具備信息優(yōu)勢(shì)，存在羊群效應(yīng)等因素都決定了在公開市場(chǎng)中，散戶的行為是不理性的。

    郭樹清在幾個(gè)場(chǎng)合講了實(shí)話，苦勸投資者不要炒小炒差，但是效果并不明顯。最后是動(dòng)了狠招，由交易所采取停牌措施限制上市首日漲幅。兩會(huì)期間在接受本報(bào)記者采訪時(shí)，郭樹清表示希望這是過渡性措施。

    治本的措施是引入投資者適當(dāng)性管理措施，從根本上優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)。

    證監(jiān)會(huì)在創(chuàng)業(yè)板和股指期貨上已經(jīng)采用了投資者適當(dāng)性管理措施，前者相當(dāng)溫和，而股指期貨則有實(shí)質(zhì)性的門檻，實(shí)踐證明效果很好。未來，在中小企業(yè)私募債、全國性場(chǎng)外市場(chǎng)(新三板)中，證監(jiān)會(huì)考慮允許符合條件的個(gè)人投資者參與，但是門檻將包括一定規(guī)模的個(gè)人金融資產(chǎn)。這么做短期內(nèi)或許將背負(fù)輿論壓力，但卻能從根本上把不具備風(fēng)險(xiǎn)承受能力和相應(yīng)知識(shí)、技能的投資者隔絕在高風(fēng)險(xiǎn)的市場(chǎng)之外。下一步，證監(jiān)會(huì)將致力于投資者和投資產(chǎn)品的統(tǒng)一分類、分級(jí)，對(duì)前期的投資者適當(dāng)性管理制度做系統(tǒng)的梳理。

    證券市場(chǎng)最重要的中介機(jī)構(gòu)——券商的行為，也經(jīng)常是扭曲的，而這種扭曲的背后，則是證券業(yè)沒有形成良性的競爭機(jī)制，市場(chǎng)化程度不高，服務(wù)能力低下。

    市場(chǎng)的種種不平衡，如東西部不平衡、大公司與小公司的不平衡，與證券公司挑肥揀瘦不無關(guān)系。創(chuàng)業(yè)板的定向債早已推出，但是成功的項(xiàng)目卻寥寥無幾。深交所一位人士一針見血地指出，相對(duì)于散戶眾多、不愁沒人買的股票市場(chǎng)，機(jī)構(gòu)主導(dǎo)的債券市場(chǎng)的承銷要困難得多，更考驗(yàn)投行的銷售能力——這恰恰是當(dāng)今服務(wù)客戶靠請(qǐng)客送禮的券商的短板。

    證監(jiān)會(huì)發(fā)行部用了一招可謂四兩撥千斤——保薦人單簽改雙簽，市場(chǎng)的保代供給一下子多出了一倍。除了證券公司不必再過于倚重保代、花費(fèi)大量薪酬和轉(zhuǎn)會(huì)費(fèi)投入之外，這項(xiàng)政策的更大意義在于激勵(lì)能力強(qiáng)的保代多做項(xiàng)目，服務(wù)能力強(qiáng)的券商也將擁有更多的市場(chǎng)份額。無疑，沒有什么比來自市場(chǎng)的激勵(lì)更能促進(jìn)行業(yè)整體競爭能力提升的了。

    郭樹清語錄

    ●“把投資者當(dāng)傻瓜的時(shí)代一去不復(fù)返了”。(2012年5月7日、8日舉行的券商創(chuàng)新發(fā)展研討會(huì)上)

    ●“我們提倡長期投資，就是反對(duì)所謂‘炒’，不贊成頻繁進(jìn)出，快速換手，反復(fù)折騰。”(2012年4月初接受新華社記者采訪時(shí))

    ●“十年股指歸零，并不意味著投資者十年無收益。”“千萬不能以買彩票的心態(tài)來買股票，天上不會(huì)掉餡餅。”(2012年2月末接受新華社和人民日?qǐng)?bào)專訪時(shí))

    ●“切實(shí)解決新股發(fā)行價(jià)格過高。”(2012年2月23日郭樹清主持召開的經(jīng)濟(jì)學(xué)家座談會(huì)上)

    ●“滬深300等藍(lán)籌股的靜態(tài)市盈率不足13倍，動(dòng)態(tài)市盈率為11.2倍，顯示出罕見的投資價(jià)值，這意味即時(shí)投資的年收益率平均可以達(dá)到8%左右。”(2012年2月15日中國上市公司協(xié)會(huì)成立大會(huì)上)

    ●“IPO不審行不行？”(2012年2月初證監(jiān)系統(tǒng)內(nèi)部會(huì)議上)

    ●“大力推進(jìn)行政審批制度改革。”“督促上市公司明確對(duì)股東的回報(bào)。”(2012年1月9日全國證券期貨監(jiān)管工作會(huì)議上)

    ●要完善證券公司和基金公司長期激勵(lì)約束機(jī)制。(2011年12月19日在第十屆中國公司治理論壇上)

    ●明年將迎來社保基金、企業(yè)年金等長期資本入市的機(jī)遇。(2011年12月15日財(cái)經(jīng)年會(huì)上)

    ●低收入人群不宜進(jìn)入股市。“小偷從菜場(chǎng)偷一棵白菜，都會(huì)遭到大家譴責(zé)，但若有人從成千上萬股民口袋中掏錢，卻往往不會(huì)被人發(fā)覺。這就是內(nèi)幕交易的實(shí)質(zhì)！”(2011年12月1日第九屆中小企業(yè)融資論壇上)

    ●“我國外貿(mào)順差還會(huì)持續(xù)一段時(shí)間。”(2011年11月國際金融論壇年會(huì)上，郭樹清履新證監(jiān)會(huì)主席后首次公開表態(tài))(本報(bào)整理)