關(guān)于“25%規(guī)則”的細(xì)化措施近日出臺(tái)。證監(jiān)會(huì)上周四發(fā)布《關(guān)于新股發(fā)行定價(jià)相關(guān)問題的通知》，明確在三種情況下，發(fā)行市盈率超過同行業(yè)上市公司平均市盈率25%的公司須進(jìn)行重審。這是繼證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于修改〈證券發(fā)行與承銷管理辦法〉的決定》之后，又一項(xiàng)貫徹落實(shí)《關(guān)于進(jìn)一步深化新股發(fā)行體制改革的指導(dǎo)意見》（下簡(jiǎn)稱《指導(dǎo)意見》）的措施。

　　實(shí)際上，作為補(bǔ)充信息披露的觸發(fā)點(diǎn)，而非定價(jià)天花板的“25%規(guī)則”，在此之前已開始發(fā)揮“威懾”作用。數(shù)據(jù)顯示，自4月28日《指導(dǎo)意見》提出上述措施以來，新股發(fā)行市盈率已出現(xiàn)大幅下滑態(tài)勢(shì)，5月新股發(fā)行市盈率為29.77倍，較去年同期大幅下降，“三高發(fā)行”熄火。

　　在我國(guó)，新股發(fā)行在相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)的重點(diǎn)都是緩解對(duì)二級(jí)市場(chǎng)的短期沖擊。筆者認(rèn)為，今年以來出臺(tái)的一系列新股發(fā)行改革措施“組合拳”，招招直指A股市場(chǎng)的沉疴。首先，2月1日開始實(shí)施的I P O 預(yù)披露新規(guī)，將IPO預(yù)披露時(shí)間提至初審會(huì)之前，大幅拉長(zhǎng)預(yù)披露時(shí)點(diǎn)與發(fā)審委會(huì)議間隔，強(qiáng)化了社會(huì)監(jiān)督對(duì)發(fā)行人和中介機(jī)構(gòu)的約束力。截至目前， IPO預(yù)披露新政實(shí)施以來已有36家擬上市企業(yè)被終止IPO審查，其中不乏因舉報(bào)和媒體監(jiān)督報(bào)道中止發(fā)行的例子。

　　另外，由于發(fā)行人和主承銷商在定價(jià)過程中的權(quán)力得不到有效約束，詢價(jià)過程不透明是長(zhǎng)期以來新股發(fā)行“三高”難控的主要原因。“打蛇七寸”，為從根源上遏制三高和炒新行為，監(jiān)管部門將新股發(fā)行體制改革的重點(diǎn)放在優(yōu)化詢價(jià)機(jī)制上。從理論來說，根據(jù)之前的規(guī)定，初步詢價(jià)階段規(guī)定必須有20家—50家詢價(jià)機(jī)構(gòu)參與，報(bào)價(jià)理應(yīng)客觀反映公司的價(jià)值，但事實(shí)上，部分承銷商在選擇詢價(jià)對(duì)象時(shí)主觀偏向嚴(yán)重，傾向選擇相熟的詢價(jià)對(duì)象，所以很多情況下，新股最終定價(jià)基本由發(fā)行人和主承銷商圈定的報(bào)價(jià)最高的幾家機(jī)構(gòu)來決定。針對(duì)詢價(jià)機(jī)制的弊端，證監(jiān)會(huì)4月28日出臺(tái)的《指導(dǎo)意見》，將詢價(jià)機(jī)構(gòu)的范圍擴(kuò)大至合格的個(gè)人投資者。5月下旬，證監(jiān)會(huì)修改《證券發(fā)行與承銷管理辦法》，在定價(jià)方面給予了發(fā)行人、主承銷商更多自主性，可選擇詢價(jià)或者不詢價(jià)，意味著2005年以來實(shí)行了7年的強(qiáng)制詢價(jià)制度畫上了句號(hào)。

　　《指導(dǎo)意見》中，頗多爭(zhēng)議的是對(duì)機(jī)構(gòu)網(wǎng)下配售3個(gè)月鎖定期的解除，認(rèn)為此項(xiàng)措施將大幅激發(fā)機(jī)構(gòu)參與申購(gòu)的熱情，從實(shí)際來看，由于上市首日實(shí)行全流通，基金、券商等詢價(jià)機(jī)構(gòu)大多選擇當(dāng)日拋售，以IPO新政出臺(tái)后滬市首只新股華貿(mào)物流為例，該股上市首日上漲20.87%，全天換手率高達(dá)83.9%，賣出前五席均為機(jī)構(gòu)。盡管如此，筆者認(rèn)為，此項(xiàng)措施可以增加新股上市首日的供給量和流通量，二級(jí)市場(chǎng)供給增大后，新股上漲空間將受到抑制，大幅化解新股上市首日爆炒現(xiàn)象。