上周五（7月11日），為落實(shí)國(guó)務(wù)院文件要求，中國(guó)證監(jiān)會(huì)就修訂《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》（以下簡(jiǎn)稱 《重組辦法》）、《上市公司收購(gòu)管理辦法》（以下簡(jiǎn)稱 《收購(gòu)辦法》）向社會(huì)公開征求意見。

　　證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人鄧舸在當(dāng)日的發(fā)布會(huì)上表示，本次修訂內(nèi)容主要包括七大方面:一，重大資產(chǎn)購(gòu)買、置換、出售等行為取消審批；二，完善發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)的市場(chǎng)化定價(jià)機(jī)制；三，完善借殼上市的界定；四，進(jìn)一步豐富并購(gòu)重組支付工具；五，取消向非關(guān)聯(lián)第三方發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)的門檻要求和盈利預(yù)測(cè)補(bǔ)償強(qiáng)制性規(guī)定；六，豐富要約收購(gòu)履約保證制度；七，明確分道制審核制度。

　　對(duì)此，證監(jiān)會(huì)深圳監(jiān)管專員辦事處顧問宋清輝昨日在接受 《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪時(shí)表示，新股IPO、退市以及二級(jí)市場(chǎng)是中國(guó)資本市場(chǎng)的三個(gè)組成部分；并購(gòu)重組是二級(jí)市場(chǎng)盤活存量的主要工具，本次修訂與此前新股發(fā)行、退市改革相同之處在于“堅(jiān)持市場(chǎng)化”，讓市場(chǎng)各主體歸位盡責(zé)，為注冊(cè)制改革做鋪墊，發(fā)揮資本市場(chǎng)的資源優(yōu)化配置作用。

　　與此同時(shí)，記者注意到，來(lái)自Wind的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，今年上半年上市公司共發(fā)生并購(gòu)案例2007起，涉及交易金額1.27萬(wàn)億元，接近2013年全年并購(gòu)重組交易涉及資金總額。與2013年類似，材料、工業(yè)、可選消費(fèi)、金融、信息技術(shù)公司是并購(gòu)的熱門標(biāo)的。那么，本次辦法的修訂，對(duì)A股市場(chǎng)上這股并購(gòu)重組浪潮是否會(huì)起到推波助瀾作用呢？

　　涉及股份發(fā)行仍需核準(zhǔn)

　　據(jù)鄧舸介紹，本次修訂取消了對(duì)多項(xiàng)并購(gòu)重組行政許可項(xiàng)目的審批，包括大幅取消對(duì)上市公司重大購(gòu)買、出售、置換資產(chǎn)行為審批；對(duì)不構(gòu)成借殼上市的上市公司重大購(gòu)買、出售、置換資產(chǎn)行為取消審批等。

　　不過，華東某并購(gòu)?fù)缎腥耸肯蛴浾弑硎?，本次修訂中?ldquo;大幅取消審批”不包括上市公司發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)核準(zhǔn)行政許可項(xiàng)目。即，這次修訂松綁的其實(shí)是以現(xiàn)金方式進(jìn)行的并購(gòu)重組，所以不應(yīng)簡(jiǎn)單理解為“大幅松綁并購(gòu)重組審批限制”，因此前上市公司選擇現(xiàn)金方式進(jìn)行并購(gòu)重組十分少見。

　　他進(jìn)一步解釋道，“上市公司發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)核準(zhǔn)”行政許可是《國(guó)務(wù)院412號(hào)令》第400項(xiàng)明確的行政許可事項(xiàng)，根據(jù)《證券法》現(xiàn)行規(guī)定，上市公司發(fā)行新股用于并購(gòu)重組的，因涉及發(fā)行行為，不論是否達(dá)到重大標(biāo)準(zhǔn)，均須報(bào)經(jīng)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)。

　　對(duì)此，鄧舸表示，“在推動(dòng)《證券法》修訂完善的同時(shí)，我會(huì)已于去年啟動(dòng)發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)的審核分道制，根據(jù)上市公司的規(guī)范運(yùn)作和誠(chéng)信狀況、財(cái)務(wù)顧問的執(zhí)業(yè)能力和執(zhí)業(yè)質(zhì)量，結(jié)合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策和重組交易類型，作出差異化的監(jiān)管制度安排，有條件地減少審核內(nèi)容和環(huán)節(jié)，提高審核效率。”

　　《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，自去年10月8日起，證監(jiān)會(huì)便已正式啟動(dòng)并購(gòu)重組分道制，將重大資產(chǎn)重組申請(qǐng)劃分為豁免/快速、正常、審慎三條審核通道。據(jù)記者粗略統(tǒng)計(jì)，截至今年7月11日，上市公司并購(gòu)重組類型中正常審核的有約70單，審慎審核為20單。值得注意的是，時(shí)代新材的重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)6月12日獲證監(jiān)會(huì)受理，并被列入了豁免/快速通道，這也是自分道制實(shí)施以來(lái)的首例。

　　上述投行人士坦言，要達(dá)到豁免/快速審核的標(biāo)準(zhǔn)，需要符合“好公司”（A類）、“好項(xiàng)目”（汽車、鋼鐵、電子信息、醫(yī)藥等九個(gè)行業(yè)）及“好中介”（執(zhí)業(yè)能力A級(jí)）三個(gè)條件，在實(shí)際操作過程中同時(shí)達(dá)標(biāo)還存在不小難度。

　　定價(jià)機(jī)制更靈活

　　鄧舸表示，這次修訂還對(duì)上市公司發(fā)行股份的定價(jià)作出了完善，即充分考慮了交易雙方對(duì)交易價(jià)格的真實(shí)意愿和當(dāng)前市場(chǎng)的規(guī)范發(fā)展水平，解決了并購(gòu)交易中發(fā)行股份定價(jià)過于剛性、商業(yè)談判空間不足的問題。如上市公司發(fā)行股份定價(jià)可以在董事會(huì)決議公告日前20個(gè)交易日、60個(gè)交易日或120個(gè)交易日的公司股票交易均價(jià)中任選其一，允許打九折，并引入可以根據(jù)股票市價(jià)重大變化調(diào)整發(fā)行價(jià)的機(jī)制。

　　同時(shí)，為防止標(biāo)的資產(chǎn)的估值虛高，本次修訂增加了詳細(xì)披露相關(guān)資產(chǎn)的市場(chǎng)可比交易價(jià)格，同行業(yè)公司的市盈率、市凈率等定價(jià)參考要求。

　　宋清輝向 《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者闡述道，目前，上市公司發(fā)行股份定價(jià)應(yīng)當(dāng)不低于董事會(huì)決議公告日前20個(gè)交易日公司股票的交易均價(jià)。因發(fā)行股份的定價(jià)條款禁錮較大、不夠靈活，市場(chǎng)對(duì)此議論較多。本次修訂明確“拓寬定價(jià)區(qū)間，增大選擇面，并允許適當(dāng)折扣”。未來(lái)，上市公司、市場(chǎng)將可以在多個(gè)時(shí)間窗口中自由選擇，股份的定價(jià)彈性增加。證監(jiān)會(huì)對(duì)并購(gòu)重組辦法及其定價(jià)的松綁，對(duì)新一輪市場(chǎng)化并購(gòu)意義重大。

　　值得注意的是，針對(duì)借殼上市問題，此次修訂亦進(jìn)一步作了完善。涉及內(nèi)容主要為：一，在規(guī)章層面明確借殼上市標(biāo)準(zhǔn)與IPO（新股首發(fā)）等同；二，明確禁止創(chuàng)業(yè)板公司借殼上市；三，將借殼方進(jìn)一步明確為“收購(gòu)人及其關(guān)聯(lián)人”，進(jìn)一步防止規(guī)避行為。

　　對(duì)于上述第三條內(nèi)容的修改，鄧舸表示，是因?yàn)閺淖罱?年的借殼案例來(lái)看，購(gòu)買資產(chǎn)中有65%的案例是向收購(gòu)人及其關(guān)聯(lián)人一同購(gòu)買，雖然實(shí)踐中已將關(guān)聯(lián)人一并視為借殼方，但規(guī)則上沒有明確，存在模糊地帶。為防止收購(gòu)人在取得控制權(quán)后通過其關(guān)聯(lián)人注入資產(chǎn)而規(guī)避監(jiān)管，因此將借殼方明確為“收購(gòu)人及其關(guān)聯(lián)人”。

　　與非關(guān)聯(lián)第三方重組無(wú)須盈利補(bǔ)償

　　此外，修訂內(nèi)容還包括，進(jìn)一步豐富并購(gòu)重組支付工具、豐富要約收購(gòu)履約保證制度等。其中的一個(gè)關(guān)注點(diǎn)在于，為落實(shí)14號(hào)文（《國(guó)務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步支持小型微型企業(yè)健康發(fā)展的意見》）的要求，本次《重組辦法》取消了對(duì)上市公司向非關(guān)聯(lián)第三方發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)的門檻限制和盈利預(yù)測(cè)補(bǔ)償?shù)膹?qiáng)制性要求。

　　據(jù)鄧舸介紹，發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)按交易對(duì)象可分為借殼上市、整體上市和向非關(guān)聯(lián)第三方發(fā)行三類。第三方發(fā)行的特點(diǎn)是非關(guān)聯(lián)交易、交易雙方充分博弈、市場(chǎng)化程度高。

　　現(xiàn)行《重組辦法》第34條為抑制高評(píng)估，規(guī)定采用收益現(xiàn)值法評(píng)估方法的，重組實(shí)施完畢后3年內(nèi)的年度報(bào)告中均要單獨(dú)披露相關(guān)資產(chǎn)的實(shí)際盈利數(shù)與評(píng)估報(bào)告中利潤(rùn)預(yù)測(cè)數(shù)的差異情況，并由資產(chǎn)的原擁有者補(bǔ)償差額。該要求對(duì)借殼上市、關(guān)聯(lián)交易模式下的注入資產(chǎn)較為合理，但對(duì)于向非關(guān)聯(lián)第三方發(fā)行股份的重組方式來(lái)說(shuō)，存在“不利于上市公司在并購(gòu)后開展業(yè)務(wù)整合”等問題。

　　“不規(guī)定強(qiáng)制補(bǔ)償并不等于沒有補(bǔ)償，這種交易模式市場(chǎng)化博弈程度很高，交易雙方通常會(huì)協(xié)商簽訂符合自身特點(diǎn)、方式更為靈活的業(yè)績(jī)補(bǔ)償協(xié)議。”鄧舸表示，此外，為方便中小上市公司采用發(fā)股形式并購(gòu)，本次修訂取消了最低發(fā)行股數(shù)和金額的門檻限制。

　　記者注意到，來(lái)自Wind的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，今年上半年上市公司共發(fā)生并購(gòu)案例2007起，涉及交易金額1.27萬(wàn)億元，接近2013年全年并購(gòu)重組交易涉及資金總額。與2013年類似，材料、工業(yè)、可選消費(fèi)、金融、信息技術(shù)公司是并購(gòu)的熱門標(biāo)的。那么，兩個(gè)辦法的修訂，對(duì)于A股市場(chǎng)將帶來(lái)怎樣的影響呢？

　　對(duì)此，興業(yè)證券策略團(tuán)隊(duì)在周末的點(diǎn)評(píng)報(bào)告中認(rèn)為，A股上市公司將經(jīng)歷轟轟烈烈的并購(gòu)重組浪潮。如今 《重組辦法》的修訂為如火如荼的A股并購(gòu)再添一把火。不涉及發(fā)行股份且不構(gòu)成借殼的重組將完全取消審核。這對(duì)手持大量現(xiàn)金、并購(gòu)意愿強(qiáng)的上市公司有利，比如傳媒、家電、食品飲料、電子元器件、計(jì)算機(jī)、零售、餐飲旅游、醫(yī)藥等行業(yè)。

　　上述并購(gòu)?fù)缎腥耸縿t向 《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示，今年市場(chǎng)的并購(gòu)重組在交易金額、數(shù)量上比去年都有大幅增長(zhǎng)，本次并購(gòu)重組辦法的修訂無(wú)疑將使并購(gòu)熱潮得以升溫。

　　不過，他同時(shí)指出，投資者需認(rèn)識(shí)到，本次對(duì)并購(gòu)重組的松綁未包含“借殼上市”，即監(jiān)管層對(duì)此仍不歡迎，存量機(jī)會(huì)將面臨調(diào)整，所以未來(lái)上市公司的市場(chǎng)化產(chǎn)業(yè)并購(gòu)將是主流。

　　另外，在談及“取消了上市公司破產(chǎn)重組的協(xié)商定價(jià)機(jī)制”時(shí)，鄧舸指出，從五年多的實(shí)踐來(lái)看，破產(chǎn)重整的協(xié)商定價(jià)機(jī)制雖然促成了一些危機(jī)公司通過發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)，但不符合我會(huì)嚴(yán)格退市制度，不鼓勵(lì)借殼上市的總體政策導(dǎo)向。