本報(bào)記者 肖君秀 孟俊蓮 深圳報(bào)道

 

　　日前，央行發(fā)布的《2018年一季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》當(dāng)中，貨幣政策的思路生變，其中核心表述為“穩(wěn)增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)、防風(fēng)險(xiǎn)”，而在上一期貨幣政策執(zhí)行報(bào)告當(dāng)中為“穩(wěn)增長(zhǎng)、去杠桿、防風(fēng)險(xiǎn)”。市場(chǎng)仔細(xì)對(duì)比之后發(fā)現(xiàn)，央媽當(dāng)下貨幣政策針對(duì)性有所調(diào)整，已經(jīng)不再提“去杠桿”了，而是強(qiáng)調(diào)“調(diào)結(jié)構(gòu)”，那么貨幣政策在穩(wěn)健中性的原則下，具體會(huì)如何變化呢？

 

　　“穩(wěn)杠桿”成主題

 

　　中信證券首席固定收益分析師明明認(rèn)為，當(dāng)前宏觀杠桿逐漸趨于穩(wěn)定，去杠桿壓力降低，對(duì)比之前的貨幣政策執(zhí)行報(bào)告，“穩(wěn)杠桿”成2018年以來(lái)主基調(diào)，即“去杠桿”實(shí)際上變成了“穩(wěn)杠桿”。

 

　　上述報(bào)告當(dāng)中，央行認(rèn)為我國(guó)“宏觀杠桿率增速放緩，金融體系控制內(nèi)部杠桿取得階段性成效”，并在文中多次出現(xiàn)“穩(wěn)杠桿”的表述，如公開(kāi)市場(chǎng)操作利率小幅上行利于市場(chǎng)主體形成合理的利率預(yù)期，約束非理性融資行為，有利于穩(wěn)定宏觀杠桿率；M2增速趨穩(wěn)有利于金融體系控制內(nèi)部杠桿和減少資金內(nèi)部嵌套循環(huán)，也有利于宏觀上穩(wěn)杠桿；監(jiān)管方面，抓緊補(bǔ)齊監(jiān)管制度短板，有效控制宏觀杠桿率和重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)比之前的貨幣政策執(zhí)行報(bào)告，“穩(wěn)杠桿”成2018年以來(lái)主基調(diào)。

 

　　廣發(fā)證券首席宏觀分析師郭磊在近期報(bào)告中表示，中國(guó)與其他國(guó)家不同，選擇的是主動(dòng)去杠桿路徑。主動(dòng)去杠桿初期，貨幣收緊擠壓資產(chǎn)價(jià)格泡沫，首先出清資產(chǎn)價(jià)格大幅波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。隨著去杠桿深入推進(jìn)，去杠桿重心逐步從金融負(fù)債端調(diào)整，過(guò)渡到金融資產(chǎn)端調(diào)整。這一階段中，實(shí)體融資和實(shí)體經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，貨幣政策的主要角色從去資產(chǎn)價(jià)格泡沫切換到穩(wěn)定金融機(jī)構(gòu)負(fù)債端，防止資產(chǎn)端調(diào)整帶來(lái)的金融市場(chǎng)波動(dòng)。

 

　　過(guò)去幾年，我國(guó)宏觀杠桿率高，尤其是企業(yè)杠桿率過(guò)高，而且增速較快，經(jīng)歷了一年多時(shí)間的“去杠桿”以及金融嚴(yán)監(jiān)風(fēng)暴，去杠桿的效果如何？

 

　　上述報(bào)告中插入的“專(zhuān)欄”數(shù)據(jù)顯示，2017年之前的一段時(shí)期，我國(guó)宏觀杠桿率上升較快，2012年至2016年年均提高13.5個(gè)百分點(diǎn)。隨著供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革深化、經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中向好及穩(wěn)健中性貨幣政策有效實(shí)施，2017年我國(guó)宏觀杠桿率上升速度明顯放緩，全年上升2.7個(gè)百分點(diǎn)至250.3%。其中，企業(yè)部門(mén)杠桿率為159%，比上年下降0.7個(gè)百分點(diǎn)，是2011年以來(lái)首次下降，2012年至2016年年均則增長(zhǎng)8.3個(gè)百分點(diǎn)。政府部門(mén)杠桿率為36.2%，比上年下降0.5個(gè)百分點(diǎn)，2012年至2016年年均則增長(zhǎng)1.1個(gè)百分點(diǎn)。住戶(hù)部門(mén)杠桿率為55.1%，比上年高4個(gè)百分點(diǎn)，增幅比2012年至2016年年均增幅略低0.1個(gè)百分點(diǎn)。

 

　　顯然，經(jīng)過(guò)一年多時(shí)間的攻堅(jiān)戰(zhàn)，去杠桿取得了明顯的效果。

 

　　如何“調(diào)結(jié)構(gòu)”？

 

　　去杠桿取得了階段性的成效，央行進(jìn)入穩(wěn)杠桿的階段，下一步貨幣政策新的重心是 “調(diào)結(jié)構(gòu)”，“調(diào)結(jié)構(gòu)”具體指哪方面，又要怎么調(diào)呢？

 

　　華創(chuàng)證券最新報(bào)告當(dāng)中稱(chēng)，央行通過(guò)專(zhuān)欄指出未來(lái)我國(guó)宏觀杠桿率有望進(jìn)一步趨穩(wěn)，并逐步實(shí)現(xiàn)結(jié)構(gòu)性去杠桿。從“去杠桿”到“穩(wěn)杠桿”再到“結(jié)構(gòu)性去杠桿”的政策轉(zhuǎn)變，相應(yīng)的也需要貨幣政策作出調(diào)整。

 

　　“今年一季度的‘穩(wěn)杠桿’表述相比于去年‘去杠桿’的主基調(diào)有所調(diào)整，聯(lián)系此前政治局會(huì)議提出的結(jié)構(gòu)性去杠桿，未來(lái)宏觀杠桿率將趨于穩(wěn)定，但結(jié)構(gòu)上可能出現(xiàn)分化和轉(zhuǎn)移，逐步完成結(jié)構(gòu)性去杠桿。”在明明看來(lái)，貨幣政策重心轉(zhuǎn)向“調(diào)結(jié)構(gòu)”，即是在穩(wěn)杠桿的前提下，結(jié)構(gòu)性去杠桿。

 

　　我國(guó)金融改革創(chuàng)新仍重任在肩，郭磊認(rèn)為新階段中貨幣政策主要內(nèi)容還在于三個(gè)方面，推進(jìn)利率和匯率市場(chǎng)化，完善利率定價(jià)機(jī)制；創(chuàng)新貨幣政策工具穩(wěn)定流動(dòng)性；定向信貸支持經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級(jí)。

 

　　央行在報(bào)告中指出，保持政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性，實(shí)施好穩(wěn)健中性的貨幣政策，注重引導(dǎo)預(yù)期，保持流動(dòng)性合理穩(wěn)定，為供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革和高質(zhì)量發(fā)展?fàn)I造中性適度的貨幣金融環(huán)境。同時(shí)強(qiáng)調(diào)打好防范化解重大金融風(fēng)險(xiǎn)攻堅(jiān)戰(zhàn)，加強(qiáng)宏觀審慎管理和金融監(jiān)管協(xié)調(diào)，守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的底線。