“擴(kuò)內(nèi)需、調(diào)結(jié)構(gòu)、減順差、促平衡”，是當(dāng)前中國(guó)應(yīng)對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家量化寬松貨幣政策的關(guān)鍵

□ 易綱| 文

和世界上大多數(shù)國(guó)家一樣，中國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)政策有四大目標(biāo)：一是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，二是充分就業(yè)，三是物價(jià)穩(wěn)定，四是國(guó)際收支平衡。

2001年至2010年，對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)政策的前三個(gè)目標(biāo)，我們執(zhí)行得非常好。然而，過去十年，中國(guó)一直面臨著雙順差，外匯儲(chǔ)備不斷增長(zhǎng)，國(guó)際收支失衡問題比較突出。

為此，中國(guó)一直致力于糾正這個(gè)偏差。2010年，中央“十二五”規(guī)劃建議提出：國(guó)際收支趨向基本平衡，是經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的主要目標(biāo)之一。另外，從2009年G20匹茲堡峰會(huì)開始，包括中國(guó)在內(nèi)的20國(guó)領(lǐng)導(dǎo)人都共同支持一個(gè)增長(zhǎng)框架，叫做“強(qiáng)勁、可持續(xù)和平衡增長(zhǎng)”框架。前者是中國(guó)模式，后者是G20領(lǐng)導(dǎo)人經(jīng)過認(rèn)真研究和長(zhǎng)期討論所形成的框架。兩個(gè)思維模式存在很大的交集，擴(kuò)內(nèi)需、調(diào)結(jié)構(gòu)、減順差、促平衡，是這個(gè)交集中最核心的部分。

我國(guó)跨境資金凈流入規(guī)模與實(shí)體經(jīng)濟(jì)基本相符

以對(duì)美元雙邊匯率而言，自從2008年第四季度，亦即金融危機(jī)爆發(fā)以來(lái)，人民幣對(duì)美元升值3％，在新興市場(chǎng)的17個(gè)國(guó)家和地區(qū)中名列第12位，排名靠后。但是從2005年7月本輪人民幣匯率改革啟動(dòng)以來(lái)，人民幣對(duì)美元升值25％，在新興市場(chǎng)中名列第5位，排名靠前。若以相對(duì)于一籃子貨幣的實(shí)際有效匯率而言，上述兩個(gè)名次分別為第11位和第4位，依然是一為排名靠后，一為排名靠前。

在這一基礎(chǔ)上，再來(lái)看我國(guó)的國(guó)際收支不平衡。除了說(shuō)我國(guó)順差比較大、外匯儲(chǔ)備增加比較快以外，還有很多學(xué)者提出“熱錢”的問題。很多人計(jì)算“熱錢”的方法是以外匯儲(chǔ)備增量減去貿(mào)易順差和FDI。我們計(jì)算“熱錢”的公式是以外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)減去外貿(mào)順差、直接投資凈流入（FDI－ODI）、境外投資收益以及境外上市融資這四項(xiàng)，在2010年還要減去人民幣支付的跨境貿(mào)易量。如此計(jì)算下來(lái)，從2001年至2010年，十年時(shí)間里的“熱錢”總量不到3000億美元。嚴(yán)格地說(shuō)，從1994年至2002年，是資金流出境外；從2003年至2010年，資金轉(zhuǎn)而流入境內(nèi)。過去十年年均流入不到300億美元。

對(duì)于我們的計(jì)算方法，外界存在如下質(zhì)疑：

首先，在貿(mào)易順差里可能有“熱錢”，因?yàn)榭赡艽嬖趦r(jià)格高報(bào)或者低報(bào)，或者是跨國(guó)公司轉(zhuǎn)移利潤(rùn)。對(duì)此，我們進(jìn)行了交叉檢查。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，海外統(tǒng)計(jì)的對(duì)中國(guó)的逆差，比我們最初統(tǒng)計(jì)的中國(guó)的順差還要略大一些。

其次，在資本項(xiàng)目流入中也可能有“熱錢”，比如空殼公司投資房地產(chǎn)、股市等等。這方面的案例無(wú)疑是存在的。不過，只要觀察一下過去十年內(nèi)中國(guó)所吸收的外資總量，就不難發(fā)現(xiàn)，“熱錢”并沒有想象中那么多。這方面的數(shù)據(jù)也可進(jìn)行交叉檢查。

這里要強(qiáng)調(diào)一個(gè)宏觀圖象，即這些年外匯儲(chǔ)備增加的大部分都可用中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)行為和國(guó)際收支狀況來(lái)解釋。得出這個(gè)結(jié)論并不意味著我們可以放松對(duì)“熱錢”流入的管制。對(duì)外匯違法違規(guī)行為及非法跨境資金流動(dòng)我們一定堅(jiān)決予以打擊，絕不留情。但在打擊“熱錢”的同時(shí)我們也不能夠忘記宏觀數(shù)據(jù)面的基本判斷。

要抓緊變被動(dòng)為主動(dòng)

目前，發(fā)達(dá)國(guó)家通過實(shí)施量化寬松的貨幣政策，增加貨幣供給，其中相當(dāng)一部分貨幣用于購(gòu)買中國(guó)商品。中國(guó)把大量物美價(jià)廉的商品賣到發(fā)達(dá)國(guó)家，對(duì)美國(guó)和歐洲的順差最大，代價(jià)是生產(chǎn)這些商品所造成的環(huán)境污染和能源消耗。

即便我們用出口商品換進(jìn)口商品，出口價(jià)值1萬(wàn)多億美元的商品，也進(jìn)口價(jià)值1萬(wàn)多億美元的商品，但是還有2000多億美元的貿(mào)易順差以貨幣形式存在。企業(yè)和個(gè)人把這些貨幣賣給商業(yè)銀行，商業(yè)銀行又賣給中央銀行，從而造成外匯儲(chǔ)備增加。

現(xiàn)在，由于發(fā)達(dá)國(guó)家實(shí)施量化寬松這種近似于零利率的政策，使得中國(guó)外匯儲(chǔ)備投資經(jīng)營(yíng)和保值增值難度越來(lái)越大。因此中國(guó)在戰(zhàn)略上需要想辦法跳出這種惡性循環(huán)的“怪圈”，變被動(dòng)為主動(dòng)。

部分人士建議，以外匯儲(chǔ)備購(gòu)買石油、鐵礦石、黃金等實(shí)物，收購(gòu)兼并境外企業(yè)，甚至購(gòu)買土地等等。但是這些商品的現(xiàn)貨市場(chǎng)容量與中國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模相比都非常有限。如果外匯儲(chǔ)備在大宗商品現(xiàn)貨市場(chǎng)上大量購(gòu)買石油、鐵礦石、黃金這類商品，那么價(jià)格會(huì)被迅速打高。最后受損的還是中國(guó)人，因?yàn)橹袊?guó)是這些現(xiàn)貨最大的買家。至于收購(gòu)兼并境外企業(yè)，短期內(nèi)增長(zhǎng)有限，購(gòu)買土地成功的案例也并不多。現(xiàn)在只要牽涉到資源、土地，各國(guó)政府都非常謹(jǐn)慎，有很多限制條件，而且隨時(shí)可以加稅。

綜上所述，外匯儲(chǔ)備投資有很多限制條件，所以，擴(kuò)內(nèi)需、調(diào)結(jié)構(gòu)、減順差、促平衡已成當(dāng)務(wù)之急。

擴(kuò)內(nèi)需、調(diào)結(jié)構(gòu)、減順差、促平衡刻不容緩

自從2005年啟動(dòng)人民幣匯率改革以來(lái)，中國(guó)實(shí)際上做到了漸進(jìn)改革，保持了人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。要保持匯率穩(wěn)定，央行就要在外匯市場(chǎng)購(gòu)進(jìn)美元，就意味著儲(chǔ)備的增加，儲(chǔ)備增加就意味著投放基礎(chǔ)貨幣。

因此央行就必須提高法定準(zhǔn)備金率和發(fā)行央行票據(jù)，來(lái)對(duì)沖流動(dòng)性，從而減輕通貨膨脹壓力。提高法定準(zhǔn)備金率可以有效控制基礎(chǔ)貨幣的派生，現(xiàn)在對(duì)大型金融機(jī)構(gòu)已經(jīng)達(dá)到20%的水平。發(fā)行央行票據(jù)可以回收市場(chǎng)上的流動(dòng)性，從2003年4月以來(lái)，央行發(fā)行票據(jù)進(jìn)行對(duì)沖操作已經(jīng)持續(xù)了八年。所有這些操作都有成本，對(duì)存款準(zhǔn)備金和央行票據(jù)都要付息。我們必須考慮，如果這一做法繼續(xù)維持下去，其邊際成本和邊際收益究竟如何。

截至2010年底，為了購(gòu)買2.85萬(wàn)億美元的外匯儲(chǔ)備，央行已經(jīng)投放了將近20萬(wàn)億元人民幣。這20萬(wàn)億人民幣是央行對(duì)社會(huì)公眾的負(fù)債，從更廣的意義上說(shuō)，外匯儲(chǔ)備是央行對(duì)全社會(huì)的間接負(fù)債。

外匯儲(chǔ)備是央行通過商業(yè)銀行，從企業(yè)、個(gè)人那里購(gòu)買來(lái)的。企業(yè)和個(gè)人在把外匯賣給商業(yè)銀行的同時(shí)，已經(jīng)得到等價(jià)的人民幣，這與稅收的性質(zhì)完全不同。那么外匯儲(chǔ)備能否無(wú)償分配呢？現(xiàn)在央行的運(yùn)作機(jī)制是，將外匯儲(chǔ)備投資海外，以收益支付負(fù)債成本。如果把資產(chǎn)分給大家，對(duì)負(fù)債視而不見，就與印鈔票無(wú)異。

解決國(guó)際收支不平衡，就要減少順差，減順差不是壓出口，重點(diǎn)是增加進(jìn)口。要大力發(fā)展服務(wù)業(yè)，限制高耗能、高污染和資源性商品出口。

因此，“擴(kuò)內(nèi)需、調(diào)結(jié)構(gòu)、減順差、促平衡”，是當(dāng)前中國(guó)應(yīng)對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家量化寬松貨幣政策的關(guān)鍵。我們要綜合運(yùn)用經(jīng)濟(jì)、法律和必要的行政手段，以經(jīng)濟(jì)杠桿為主、以市場(chǎng)配置資源的方式為主。力爭(zhēng)今年內(nèi)需擴(kuò)大一點(diǎn)，對(duì)外需依賴減少一點(diǎn)；工資和社保提高一點(diǎn)；環(huán)保和節(jié)能減排要求嚴(yán)格一點(diǎn)；資源產(chǎn)品價(jià)格改革推進(jìn)一點(diǎn)；資本項(xiàng)目對(duì)外直接投資管制放松一點(diǎn)；匯率彈性增加一點(diǎn)；物價(jià)長(zhǎng)一點(diǎn)；順差縮小一點(diǎn)。整個(gè)結(jié)果會(huì)使中國(guó)的增長(zhǎng)速度略微地放慢一點(diǎn)，增長(zhǎng)質(zhì)量相應(yīng)地提高一點(diǎn)。

這么多“一點(diǎn)”，如同一副包含了諸多元素的中藥。根據(jù)多年來(lái)的改革經(jīng)驗(yàn)，與激進(jìn)的措施相比，什么都做“一點(diǎn)”的中藥，效果更好。

作者為中國(guó)人民銀行副行長(zhǎng)、國(guó)家外匯管理局局長(zhǎng)

平議

應(yīng)逐步放開民間海外投資

眾所周知，巨額外儲(chǔ)業(yè)已成為困擾中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的一大風(fēng)險(xiǎn)因素。外儲(chǔ)的增加主要來(lái)自實(shí)體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，“熱錢”的影響只是其中一小部分。根治巨額外儲(chǔ)問題需要減順差，需要運(yùn)用多種手段調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，亦即所謂“中藥療法”。

然而，“中藥療法”周期較長(zhǎng)，目前還應(yīng)同時(shí)解決外儲(chǔ)投資效率不高的問題?，F(xiàn)在我國(guó)外儲(chǔ)投資主要是國(guó)家主導(dǎo)，應(yīng)逐步放開民間海外投資，提高投資回報(bào)率。理由如下：

首先，各國(guó)政府對(duì)于資源、土地等方面的主權(quán)財(cái)富投資都非常謹(jǐn)慎，而對(duì)于民間投資基本是放開的，這意味著民間的海外投資組合可能會(huì)有更高的有效邊界；其次，民間海外投資的決策者和信息來(lái)源更為分散，如果將其視為一個(gè)組合，整體風(fēng)險(xiǎn)更為分散，渠道更為豐富；還有，現(xiàn)在民間和海外的接觸機(jī)會(huì)不比政府部門少，在海外投資的信息不對(duì)稱不像當(dāng)初那么嚴(yán)重，因此不像當(dāng)初那樣還需要政府部門具體指導(dǎo)。

事實(shí)上，2010年底的結(jié)匯政策調(diào)整，已經(jīng)在外儲(chǔ)管理思路上有所突破。根據(jù)新政策，境內(nèi)企業(yè)出口收入可以存放境外，但仍有不少限制。希望在這個(gè)方向上深化改革，逐步轉(zhuǎn)向自愿結(jié)匯制度，讓民間貿(mào)易順差可以在海外理財(cái)。以后也應(yīng)逐步放開居民投資海外市場(chǎng)的限制，真正實(shí)現(xiàn)“藏匯于民”。