中國(guó)人民銀行貨幣政策司司長(zhǎng)張曉慧3月24日撰文稱，在國(guó)際收支持續(xù)順差、基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)過(guò)剩的特殊情況下，中國(guó)人民銀行把存款準(zhǔn)備金率發(fā)展為常規(guī)的、與公開市場(chǎng)操作相互搭配的流動(dòng)性管理工具。此外，有媒體根據(jù)張與紀(jì)志宏和崔永此前聯(lián)名發(fā)表的論文稱，當(dāng)前我國(guó)實(shí)現(xiàn)準(zhǔn)備金稅最大化的最優(yōu)準(zhǔn)備金率為23%左右，但業(yè)內(nèi)人士對(duì)此意見不一。

　　央行官員提出存準(zhǔn)率“天花板”

　　2008年，張曉慧(第一作者)與紀(jì)志宏、崔永合作的論文《中國(guó)的準(zhǔn)備金、準(zhǔn)備金稅與貨幣控制：1984-2007》發(fā)表。該文稱，近年來(lái)，我國(guó)開始頻繁使用存款準(zhǔn)備金率工具來(lái)對(duì)沖銀行體系流動(dòng)性，但法定準(zhǔn)備金要求作為一種稅收，可能類似于其他政府稅收，會(huì)存在一個(gè)最優(yōu)準(zhǔn)備金率。當(dāng)法定準(zhǔn)備金率上調(diào)到某一水平之后，反而會(huì)由于“稅基”的流失而導(dǎo)致準(zhǔn)備金率工具在流動(dòng)性管理和貨幣控制中的功能弱化。

　　一般來(lái)講，如果中央銀行對(duì)商業(yè)銀行的準(zhǔn)備金存款不予付息或者支付很低的利息，商業(yè)銀行就損失了數(shù)額相當(dāng)于此項(xiàng)準(zhǔn)備金投入運(yùn)用所能夠賺取的利息，從而構(gòu)成商業(yè)銀行的一種機(jī)會(huì)成本，故法定準(zhǔn)備金可以看作是一種稅。關(guān)于準(zhǔn)備金要求作為一種稅收，學(xué)術(shù)界已經(jīng)達(dá)成一致性的意見。

　　論文指出，最大化準(zhǔn)備金稅的準(zhǔn)備金率主要取決于以下因素：一是存貸利差，最優(yōu)的準(zhǔn)備金率與存貸利差呈正相關(guān)關(guān)系；二是交易性存款利率，最優(yōu)的準(zhǔn)備金率與交易性存款利率呈負(fù)相關(guān)關(guān)系；三是貸款利率，最優(yōu)的準(zhǔn)備金率與貸款利率呈正相關(guān)關(guān)系；四是準(zhǔn)備金存款利率，最優(yōu)的準(zhǔn)備金率與準(zhǔn)備金存款利率呈正相關(guān)關(guān)系。這就意味著，如果貨幣當(dāng)局試圖進(jìn)一步提高準(zhǔn)備金率工具的使用空間，可以通過(guò)提高準(zhǔn)備金存款利率、降低交易性存款利率、增大利差或者提高貸款利率來(lái)實(shí)現(xiàn)。

　　通過(guò)計(jì)量檢驗(yàn)和實(shí)證分析，論文得出當(dāng)時(shí)(2007年)我國(guó)的最優(yōu)準(zhǔn)備金率為23%左右，如果提高到23%以上，準(zhǔn)備金率工具對(duì)沖流動(dòng)性和控制貨幣信貸的效果反而會(huì)適得其反，這時(shí)就需要通過(guò)調(diào)整存貸款利率、存貸款利差和準(zhǔn)備金存款利率等方式來(lái)進(jìn)一步拓展準(zhǔn)備金率工具的使用空間。

　　而目前的存貸款利率水平，與2007年大體相當(dāng)。

　　中銀國(guó)際控股有限公司副執(zhí)行總裁、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家曹遠(yuǎn)征也認(rèn)同上述論文的看法。他對(duì)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》表示，論文從邏輯上來(lái)說(shuō)是正確的，如果央行最終對(duì)準(zhǔn)備金不付息或利息很低，則利息相當(dāng)于被國(guó)家征稅，所以最終效果是央行對(duì)準(zhǔn)備金存款征稅，用稅收來(lái)控制經(jīng)濟(jì)的活躍程度。

　　業(yè)內(nèi)專家學(xué)者意見不一

　　興業(yè)銀行資金運(yùn)營(yíng)中心首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委表示：“我在2007年公布的經(jīng)驗(yàn)研究結(jié)果和這一數(shù)字(23%)非常接近，去年年底我也重申了這一觀點(diǎn)。”他在談及結(jié)合目前的信貸環(huán)境、中小型商業(yè)銀行對(duì)上調(diào)準(zhǔn)備金的承受能力時(shí)說(shuō)：“當(dāng)然是能承受的，關(guān)鍵在于這些金融機(jī)構(gòu)對(duì)政策的履行程度，是否能為上調(diào)讓路。”

　　然而業(yè)內(nèi)分析師對(duì)“23%”這一數(shù)字并不完全認(rèn)同。交銀國(guó)際銀行業(yè)分析師李珊珊透露：“存準(zhǔn)率可能還有小幅上調(diào)空間，但23%有點(diǎn)高了。”她認(rèn)為存準(zhǔn)率年內(nèi)大概還會(huì)上調(diào)一到兩次，1個(gè)百分點(diǎn)左右。而廣發(fā)證券銀行分析師沐華也認(rèn)為2011年存準(zhǔn)率會(huì)“上調(diào)大概兩次，達(dá)到21%。”

　　貨幣政策工具多管齊下

　　雖然未來(lái)中國(guó)國(guó)際收支順差的狀態(tài)可能還會(huì)持續(xù)一段時(shí)間，但張曉慧司長(zhǎng)在3月24日的文章中指出，中國(guó)貨幣政策將更有條件逐步增強(qiáng)以利率為核心的價(jià)格型工具的作用，從偏重?cái)?shù)量型調(diào)控向更多運(yùn)用價(jià)格型調(diào)控轉(zhuǎn)變。

　　此外，公開市場(chǎng)操作也會(huì)在一定程度上替代存準(zhǔn)率上調(diào)。央行在今天將發(fā)行2011年第十八期中央銀行票據(jù)，本期央票期限為1年，發(fā)行量990億元，較3月22日當(dāng)周的500億元環(huán)比增長(zhǎng)98%。分析師李珊珊也表示公開市場(chǎng)操作力度正在加大。