今年以來，在A股市場持續(xù)低迷的影響下，陽光私募業(yè)績大面積折損。統(tǒng)計數據顯示，今年以來凈值損失超過10%的陽光私募產品多達300余只。在此背景下，今年以來已有近40只陽光私募清盤。同時，還有66只陽光私募單位凈值跌破0.8元，其中19只凈值甚至跌破0.7元清盤線。在眾多陽光私募清盤或是面臨清盤壓力的同時，還有部分陽光私募由于無法募得5000萬元及格線而直接面臨發(fā)行失敗的尷尬境地。

　　但亂世之下亦出英雄，只不過英雄所見不盡相同，各基金采取的策略可謂迥異

　　好買基金研究中心統(tǒng)計顯示，在納入統(tǒng)計的837只陽光私募中，除去今年以來新成立的133只基金，上半年共有38只私募基金取得正收益。其中博弘1期以30.85%的收益率拔得頭籌；呈瑞1期以19.5%的收益率坐穩(wěn)亞軍寶座；金中和西鼎則以14.32%的收益率名列季軍。如果根據最新公布的凈值統(tǒng)計，受益于7月以來的反彈，呈瑞1期近6月收益率大幅攀升至46.12%，在所有陽光私募中奪魁；博弘1期以45.12%的收益率緊隨其后，而博弘系成立滿6個月的3只產品，收益率亦超過40%。

　　傳統(tǒng)策略：波段操作、精選個股、做好風控

　　對于陽光私募而言，最常規(guī)的做法便是投資于二級市場。我國陽光私募從2004年破繭之日起，便主要投資于二級市場。在采取此策略的陽光私募中，好買基金研究中心根據最新凈值統(tǒng)計，近6個月的收益率排名前十的如附表（見下）。

　　好買基金分析指出，在傳統(tǒng)策略陽光私募中，今年以來業(yè)績領先的多依靠波段操作、精選個股的投資策略。

　　其中，上半年即取得近20%收益率的呈瑞1期憑借7月以來對反彈行情的準確把握，近6月收益率大幅攀升至46.12%（截至7月20日）。基金經理芮崑表示，年初時即判斷今年全年很可能都是震蕩行情，因此確定了波段操作的投資策略，避免坐"過山車"。同時，捕捉到了環(huán)保、水泥等行業(yè)的一些個股機會，再通過波段操作鎖定利潤，從而最終創(chuàng)造了超額收益。

　　與之風格相近的則有澤熙瑞金1號，該產品上半年收益率為8.57%，而截至7月15日，其近6月收益率大幅攀升至28.04%。據接近澤熙投資的人士透露，在4-5月的大跌中，澤熙瑞金1期的倉位控制在3成以下，成功規(guī)避了市場的大跌；而在5月底，澤熙瑞金1期開始大幅加倉，至6月末一度近乎滿倉運作，完全踏準了這一輪的市場節(jié)拍。

　　此外，今年以來業(yè)績居前的景良能量亦是如此。好買基金研究中心指出，景良能量今年上半年取得超過10%的收益，主要源于其持股時間、品種的靈活以及策略上的多變。在沒有較大把握的情況下，景良能量保持較低的倉位和較短的持股時間，以交易為主，這樣的策略導致了該基金今年年初輕倉踏空了的1、2月份的上漲行情。不過，3月份景良能量即迅速提升倉位，重倉了部分熱門股，在約兩周的時間內即實現(xiàn)了5%以上的收益，其余時間則以配置防御型股票為主；在5月份的大跌中，景良能量配置的防御型股票相對堅挺，加之倉位中等，因而表現(xiàn)出較強的抗跌性。

　　值得一提的是，采取傳統(tǒng)策略的陽光私募中，今年以來業(yè)績領先的基金無一不是劍指風控。

　　以金中和西鼎為例，該基金上半年逆市取得14.31%的收益率。好買基金研究中心指出，這一突出業(yè)績很大程度上歸功于其良好的倉位控制水平以及日趨完善的風控機制。金中和在股市二季度不甚明朗的局勢下，重點關注于一些低估值、安全性比較高的行業(yè)和個股，并維持一個中性市場的配置比例，在此背景下，該基金上半年最大單月下跌幅度也僅為1.26%。

　　基金經理、金中和首席執(zhí)行官曾軍也指出，風控在其中起到了重要的作用。"首先，在市場下跌前采用了極低的倉位應對，在趨勢判斷上回避了無謂的資產波動風險；其次，在市場下跌的過程中，對相關個股也采取了及時和嚴格的止損制度，進一步降低了凈值波動。"

　　曾軍進一步指出，金中和已經把風控視為公司的核心競爭力，并且把"安全比利潤更重要"視為其資產管理目標和理念。"金中和內部設有獨立風控官，對公司所有業(yè)務環(huán)節(jié)進行事前、事中、事后的獨立稽核和風險控制：從財務、清算、投資決策、交易執(zhí)行，到凈值管理和產品流動性等各個環(huán)節(jié)，都設立嚴格的風控機制。"曾軍表示，"在風控系統(tǒng)中，最為核心的是對產品的投資策略、倉位比例、股票池、個股流動性管理、凈值波動率、個股止損等與投資業(yè)績密切相關的業(yè)務環(huán)節(jié)。對此，金中和設定了一系列的標準加以規(guī)范。倉位上下限由投決會制定，個股止損線由基金經理事先預設，但范圍不能超過公司相關規(guī)定。"

　　而上半年收益率達到7.38%的鼎陶朱輝2期，亦展現(xiàn)了其較好的風險控制能力。好買基金研究中心指出，該基金自3月起就看空市場，將倉位降至較低的水平，絕大部分的資金在做國債、回購等安全性很高的產品。在市場普跌的情況之下，鼎陶朱輝2期不僅取得了正收益，更實現(xiàn)了上半年的單月收益零下跌。

　　此外，追求絕對收益的星石系產品更是以嚴密的風控作為殺手锏。在二季度的下跌中，沒有追擊市場熱點的星石投資在嚴密的風控策略下得以保住收益，其中星石1期上半年僅小幅下跌了1.17%。

　　據悉，星石投資雖然沒有設立單獨的風控部門，但公司總裁楊玲直接擔任風控委員會的主席，保證了委員會的權威性。在具體操作上，楊玲指出，風控委員會絕非"虛設"，而是實質性地參與到投資的每一個過程當中。一方面，風控委員會主席參與投資決策討論，確認投資策略是否按照既定的原則制定；另一方面，要實時通報風控委每個基金經理交易情況，以確認投資策略是否正常執(zhí)行。最后風控委成員還會把凈值記錄按日、月、季、年定期比對風控收益線。

　　楊玲指出，今年初，星石投資的風險收益配比模型顯示，上半年的風險收益配比并不佳，尤其是中小盤股，處于高風險、高收益階段。在此背景下，基于"任意6個月的下行風險必須控制在5%-10%之內"的風控目標，公司風控委員會建議降低倉位，等待風險收益配比改善后再參與；投資決策委員會經過研究采納了這一建議，最終成功規(guī)避了二季度的下跌。

　　同時，楊玲指出，為了在保持嚴格控制下行風險的基礎上，不斷提高收益水平，星石投資還積極參與低風險甚至是無風險套利工具。"比如，前兩年收益可觀的可分離債和可轉債，這兩年比較火的定向增發(fā)，還有最近性價比很高的7天回購等。在下跌階段，并不是只有空倉一條路，市場總會涌現(xiàn)出不同的套利機會。"

　　創(chuàng)新策略：定向增發(fā)力壓對沖策略

　　除了傳統(tǒng)的投資于二級市場的策略，隨著投資標的的不斷豐富，陽光私募也進行了大膽探索，開發(fā)出不少創(chuàng)新策略。具體來看，目前陽光私募的創(chuàng)新策略主要有兩種，一是對沖策略，另一則為近期表現(xiàn)頗為搶眼的定向增發(fā)策略。

　　對沖策略對沖策略通常包括市場中性策略和宏觀對沖策略。

　　其中，市場中性策略主要通過同時在多頭和空頭進行操作來抵掉系統(tǒng)性風險β，從而保留住α的超額收益。這樣的操作通常與市場的相關度較低，能夠有效消除基金經理的主觀判斷，保持組合本身的"中性"，具有較低的風險性，以及更加平滑的收益曲線。

　　采取該策略的代表性產品為用有限合伙嵌信托模式的民森旗下民晟A、B、C號，3只產品均采用同一的市場中性策略。具體來看，將15%倉位用于做空滬深300指數期貨，且根據1：6的比例進行放大，將市場系統(tǒng)性風險完全對沖；剩下85%倉位用于做多滬深300指數指標股，并依靠數量化模型，通過財務指標等基本面因素和市場影響因子等動量因素來選股，然后平均買入。

　　自今年3月30日成立以來，大盤經歷了下跌、上升、再下跌，在如此動蕩的3個月中，民晟A、B、C號都獲得了正收益，分別為1.27%、1.26%及1.24%，較之采用傳統(tǒng)策略獲取的近3個月收益率，處于傳統(tǒng)策略下同類型收益的中等水平。

　　不過，該策略在進行選股或者進行對沖時仍然存在風險，如果選股模型不奏效或者對沖不完全，一樣會帶來風險。

　　而宏觀對沖策略則是根據宏觀經濟周期的持續(xù)性所帶來的市場價格波動的持續(xù)性，來衡量全球市場中的失衡錯配，進行全球化、多品種、杠桿性的投資。此時投資不僅限于股票、債券等，外匯、期權等也都成為了其押注的標的。除此之外，另一種對沖的做法就是利用國際經濟發(fā)生的重大事件所引起的資產價格的劇烈波動。總的來說，這種策略主要是利用宏觀判斷進行套利，因此在國際政治經濟局勢動蕩、市場價格跌宕起伏時，往往是其大顯身手的時機。但是這種策略往往運用高杠桿進行集中投資，所以如果在運用杠桿的情況下連續(xù)押錯市場運行方向，則帶來的損失也是相當嚴重的。這種策略往往帶有較強的主觀性，因此對基金經理的要求極高。

　　采取這一策略的代表性產品為梵基旗下"梵基一號"，該產品成立于今年4月1日，主要在國內市場運用宏觀策略來進行投資，投資范圍包括A股、商品期貨、股指期貨、債券、利率及相關產品、融資融券以及國家法律法規(guī)允許投資的其他金融衍生品。與該產品基本采取相同策略、投資于外匯與國際商品期貨市場的同門"師兄"---"梵晟宏觀策略基金"，今年以來收益率一度超過50%，但截至6月底，收益率回歸至-0.79%；而主要投資于資本管制嚴格的國內市場的"梵基一號"成立3個月來，截至7月20日收益率僅為-4.66%，后續(xù)表現(xiàn)如何還需拭目以待。

　　定向增發(fā)策略除了對沖策略外，定向增發(fā)策略也是近期涌現(xiàn)出的私募基金一大創(chuàng)新策略。該策略主要投資于一級市場定向增發(fā)股票，高額的收益是其吸引人的最大魅力所在。這種策略的代表性產品就是定向增發(fā)"元老"江蘇瑞華系列，以及今年以來異軍突起的博弘系列。其中，博弘系列母基金上半年逆市取得高達30.37%的收益率，不僅在國內所有公募、私募基金中奪冠，同時還位居整個亞太地區(qū)所有基金以及全球范圍內規(guī)模在2.5-3.5億的基金中的冠軍。

　　博弘系列采取了和民晟系列同樣的有限合伙嵌套信托模式，博弘數君于2010年11月注冊成立了博弘數君股權投資基金合伙企業(yè)，并作為該有限合伙企業(yè)的普通合伙人；另外通過發(fā)行最多不超過49只的信托基金產品作為有限合伙人投資于該有限合伙企業(yè)，其實質上也形成了一個子基金嵌套母基金的結構。在逆市取得的高收益支撐下，博弘系列大幅擴張，目前已發(fā)行了29個子基金，規(guī)模達到22億。

　　而在參與定向增發(fā)的策略上，不同于江蘇瑞華，博弘數君采取了類指數化的策略。博弘數君總經理劉宏指出，定向增發(fā)獲利空間巨大，過去5年收益率達到770%，而同期大盤漲幅僅為78%；不過，定向增發(fā)風險也巨大。

　　根據好買基金上述統(tǒng)計，過去5年定向增發(fā)破發(fā)占比超過30%，且排在前十的個股虧損幅度都超過60%。在此背景下，博弘數君通過類指數化投資，回避了個別項目破發(fā)的風險，獲取定向增發(fā)市場的平均收益并有所增強。至于指數的成份股，則為目前進行定向增發(fā)并在鎖定期中的上市公司。

　　根據統(tǒng)計，該指數上半年漲幅超過10%，而同期博弘數君母基金收益率卻超過20%，超額收益高達20%。同時，上半年進行定向增發(fā)的個股多達100余只，且多只個股出現(xiàn)破發(fā)；而博弘數君母基金僅投資了其中的20余只，其中無一破發(fā)。劉宏表示，四大選股標準在其中起到了很大的作用。"第一，行業(yè)周期和持股周期相反的不投資。比如一個行業(yè)現(xiàn)在處于繁榮時期，那么估值一定很高，而定向增發(fā)要鎖定12個月，那時候還會不會在高點并不確定，這類公司我們不投資；第二，募集資金投向非主營業(yè)務的，不投資；第三，募集資金用于研發(fā)的，不投資；第四，業(yè)內人士有負面評價的，不投資。"

　　在此背景下，博弘系列產品風控方面亦較為突出。以上半年私募基金業(yè)績冠軍---博弘1期為例，雖然在上半年中，其最大單月下跌幅度為1月的-6.67%，此外5月出現(xiàn)-0.84%的微跌，除此之外，其余4個月的單月凈值增長率均呈現(xiàn)出比較平穩(wěn)上升的走勢。

　　不過，由于定向增發(fā)對于上市公司的盈利情況沒有嚴格要求，因此這種策略在上市公司的盈利情況與資質方面還是存在一定的風險與收益差異。

　　值得一提的是，博弘數君投資將上述兩大創(chuàng)新性策略相結合，開發(fā)出了市場中性策略的定向增發(fā)指數化產品，在借道博弘數君股權投資基金指數化參與定向增發(fā)的同時，利用滬深300指數期貨進行套期保值，將市場系統(tǒng)性風險完全對沖掉。

　　根據過往統(tǒng)計，上述策略下年均收益率超過45%，而且自2006年以來，僅2008年出現(xiàn)小幅虧損，其余年份均實現(xiàn)正收益。

　　盡管總體來看，今年以來采取創(chuàng)新策略的私募基金表現(xiàn)更為突出，但由于其策略相對較為復雜、難以理解，因此投資者在選擇這類產品時，還需更深入了解其投資風格、產品結構、費率結構、流動性等?？傮w來看，在以上三種策略中，除了宏觀對沖策略，創(chuàng)新策略在風險和收益方面都比傳統(tǒng)策略低，收益上體現(xiàn)出來的波動性也相對較小，因而更適合熊市。而采取創(chuàng)新策略的私募基金今年上半年的業(yè)績表現(xiàn)更是驗證了這一點，值得投資者下半年加以關注。

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　　老牌陽光私募偏向逆市布局投資者趨保守

　　今年以來，在種種因素的制約下，陽光私募的發(fā)行遭遇不小的挑戰(zhàn)，但一些多年未發(fā)新品的老牌私募卻"老樹發(fā)新芽"，紛紛在這一時期成立新品。

　　壹私募網研究中心統(tǒng)計數據顯示，重陽、中國龍、武當、淡水泉、景林、睿信、長金等老牌明星私募今年以來動作不斷，產品密集發(fā)行。例如今年5月底到7月初，不到40天內重陽投資相繼成立兩期產品，其中重陽7期募集規(guī)模高達9億元，創(chuàng)下今年以來陽光私募單只產品發(fā)行的新高。武當資產也在7月成立兩只產品。

　　這些逆市擴張的老牌私募過往業(yè)績大多比較穩(wěn)健，壹私募網研究中心數據顯示，上述私募在近2年、3年的業(yè)績排行中大多排名前列。以重陽投資旗下的重陽1期為例，該基金成立于2008年9月，截至6月30日，單位凈值達到2.7414元，在運行的33個月里，累計收益率高達174.14%，年化收益率超過40%，最大回撤率僅為12.21%，在同期成立的私募中排名前列。此外，武當、中國龍、景林等老牌私募管理的產品表現(xiàn)同樣以穩(wěn)健著稱。

　　上半年，盡管大盤持續(xù)調整，陽光私募整體跌幅近7%，但上述這些老牌私募業(yè)績極為抗跌，平均虧損幅度僅為2%，甚至部分產品還實現(xiàn)正收益。

　　從私募管理人來看，我們不難發(fā)行，這些老私募經理人的管理經驗較為豐富，公司人才濟濟，治理較好，且歷經多次牛熊市洗禮，對證券市場有著獨特、深刻的認識。例如重陽投資的裘國根，具有18年證券投資經驗。而武當資產基金經理田榮華則具有券商公募雙棲從業(yè)經歷。

　　一般而言，大多數私募的擴張周期會選擇在行情高漲時，但這些經驗豐富的老牌私募卻普遍較為理性，偏重于"逆市布局"，認為行情低迷時正是布局的好時機。因而，陽光私募"老樹發(fā)新芽"的現(xiàn)象帶來一個重要的啟示---認可當前點位為階段性市場低點。

　　例如重陽裘國根表示，當下的市場并不具備大牛市基礎，因此如果市場出現(xiàn)系統(tǒng)性上漲、下跌，將反向布局。上漲時減倉，下跌時增倉，并且提到在A股低迷，人心惶惶之時，正是發(fā)行產品的好時機。重陽用實際行動來證明其所言的一切，壹私募網研究中心數據顯示，重陽投資于5月26日與7月1日分別成立了重陽7期、重陽8期兩只新品。而上一只產品成立的日期還要追溯到2010年1月，間隔長達16個月。

　　在目前低迷的行情下，要成功發(fā)行新品的難度并不小，這不僅涉及到發(fā)行渠道，還要得到投資者認同，在前段時間出現(xiàn)的首例陽光私募發(fā)行失敗案例就是明證之一。

　　今年上半年，在疲弱的市場行情下，不少在去年表現(xiàn)出色的激進派私募損失慘重，作為銷售主渠道的銀行也承受較大壓力，穩(wěn)健型陽光私募更具優(yōu)勢。例如，在四大銀行的白名單中，大部分投資理念偏向穩(wěn)健，例如星石、重陽、武當、朱雀等。銀行渠道的回歸，大大提高私募的營銷能力，發(fā)行也就顯得相對容易。

　　此外，上半年陽光私募的表現(xiàn)缺乏賺錢效應，導致投資者心態(tài)日益趨向保守，放棄中短期帶來超額收益的激進私募，而傾向于選擇長期業(yè)績穩(wěn)健的私募。在目前低迷的行情背景下，重陽9期能夠募集到9億元資金，這凸顯了投資者的避險情緒。

　　（來源：壹私募網研究中心）