繆建民認(rèn)為，“滯脹局面下的政策選擇困境”可以概括當(dāng)前國際經(jīng)濟(jì)金融總體形勢，為此—— 對歐美經(jīng)濟(jì)的滯脹局面及其影響應(yīng)有充分警覺

    繆建民 中國人壽保險(xiǎn)（集團(tuán)）公司副總裁，中國人壽資產(chǎn)管理有限公司董事長。1965年生，中國人民銀行研究生部碩士，中央財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院博士生，中國人民銀行研究生部導(dǎo)師，中國人民大學(xué)兼職教授，國務(wù)院特殊津貼專家。曾任香港中保集團(tuán)副總經(jīng)理、常務(wù)董事，中保國際控股公司副董事長、總裁，太平保險(xiǎn)有限公司董事長等職。著有《大時(shí)代的小思考》、《歐元的使命與挑戰(zhàn)》等書。  

    隨著上半年相關(guān)經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)的陸續(xù)出臺，對于全球經(jīng)濟(jì)金融狀況，樂觀者有之，悲觀者亦不在少數(shù)。為了更加理性地評判當(dāng)前國際經(jīng)濟(jì)金融形勢以及未來發(fā)展趨勢，《理論周刊》特別邀請中國人壽保險(xiǎn)公司副總裁、中國人壽資產(chǎn)管理有限公司董事長繆建民做客本期“首席觀點(diǎn)”，基于開闊的國際視野和敏銳的觀察視角，他提出：當(dāng)前錯綜復(fù)雜的國際環(huán)境可以用“滯脹局面下的政策選擇困境”來形容。

    歐美經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇乏力，已陷入停滯狀態(tài)

    記者：今年年初，全球投資者還沉浸在西方經(jīng)濟(jì)特別是美國經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁復(fù)蘇的預(yù)期中，各類資產(chǎn)價(jià)格也由此持續(xù)攀升?，F(xiàn)在看來，這種預(yù)期是否過于樂觀了？

    繆建民：事實(shí)上，后來美國公布的去年第四季度經(jīng)修訂后的GDP增長率為2.3%，而非原來的3.1%。最新公布的數(shù)據(jù)顯示，美國今年一季度經(jīng)濟(jì)增長率只有0.4%，二季度也只有1.3％，大大低于投資者預(yù)期。根據(jù)哈佛大學(xué)馬丁·弗爾德斯坦教授的分析，這么低的增長還主要源于存貨增加，而非最終消費(fèi)驅(qū)動。美國的耐用消費(fèi)品、制造業(yè)、存量房屋銷售在逐月下滑。ISM制造業(yè)指數(shù)從4月份的60.4大幅下滑至7月份的50.9。6月份消費(fèi)開支20個(gè)月來第一次意外下滑，7月份失業(yè)率仍處于9.1%的高水平。經(jīng)濟(jì)實(shí)際上已處于停滯狀態(tài)。馬丁·弗爾德斯坦教授甚至認(rèn)為美國經(jīng)濟(jì)有50%的機(jī)會再次陷入衰退。原總統(tǒng)經(jīng)濟(jì)委員會主席拉里·薩默斯也認(rèn)為美國經(jīng)濟(jì)有1/3的機(jī)會陷入衰退。

    經(jīng)濟(jì)如此低迷使美聯(lián)儲也不得不承認(rèn)經(jīng)濟(jì)增長速度令人失望，并在6月份的聯(lián)儲聲明中宣稱不知經(jīng)濟(jì)長期低迷的真實(shí)原因，同時(shí)在6月份第二次將美國今、明兩年的經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期下調(diào)。（2011年1月預(yù)測全年經(jīng)濟(jì)增長3.4％~3.9％，4月預(yù)測3.1％~3.3％，6月改為2.7％~2.9％。2012年增長預(yù)測從4月的3.5％~4.2％，調(diào)低至3.3％~3.7％。）現(xiàn)在看來，美聯(lián)儲的這個(gè)預(yù)期仍過分樂觀。市場已普遍預(yù)期美國經(jīng)濟(jì)2011年的增長會低于2%，經(jīng)濟(jì)處于停滯狀態(tài)并存在滑向衰退的風(fēng)險(xiǎn)。

    這使美聯(lián)儲陷入了十分尷尬的政策選擇困境。過去，只要經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)問題，美聯(lián)儲就以降息為藥方，使公共部門和私營部門增加債務(wù)來克服經(jīng)濟(jì)困難。但目前美國公共部門和私營部門的債務(wù)都已達(dá)到難以為繼的危險(xiǎn)水平。最近美國兩黨圍繞債務(wù)上限的斗爭幾乎將全球經(jīng)濟(jì)再次拖入了危機(jī)的深淵中。高失業(yè)率及較高的儲蓄率導(dǎo)致消費(fèi)下跌、政府被迫削減開支、企業(yè)投資增長不快，使總需求不足，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇已失去動力。美聯(lián)儲的第二輪量化寬松政策雖推升了資產(chǎn)價(jià)格，但在職位創(chuàng)造、推動經(jīng)濟(jì)增長方面并無明顯成效，在消費(fèi)物價(jià)指數(shù)還在3.1%的高位、聯(lián)邦基金利率仍處于0~0.25%區(qū)間的情況下，美聯(lián)儲缺乏推出新一輪量化寬松政策的政治基礎(chǔ)，可以說，面對衰退風(fēng)險(xiǎn)美聯(lián)儲手中的子彈已經(jīng)不多了，這使美聯(lián)儲陷入了政策選擇的兩難境地。

    記者：歐洲的總體情況是否也不容樂觀？

    繆建民：是的，歐洲經(jīng)濟(jì)疲弱的情況與美國相似。歐元區(qū)采購經(jīng)理指數(shù)從4月份起逐月回落，從4月份的58跌至7月份的50.8。預(yù)計(jì)二季度經(jīng)濟(jì)環(huán)比增長只有0.3%。歐洲經(jīng)濟(jì)整體上也處于停滯狀態(tài)。目前歐洲經(jīng)濟(jì)存在兩個(gè)特點(diǎn)：

    一是核心歐洲國家與邊緣國家的分化。核心國家德國、法國制造業(yè)還處于擴(kuò)張之中，但經(jīng)濟(jì)也出現(xiàn)了明顯的放緩跡象。意大利制造業(yè)已處于收縮中，南歐的希臘、葡萄牙經(jīng)濟(jì)一直都在衰退中掙扎。

    二是歐元區(qū)成員國由于債務(wù)不能貨幣化，統(tǒng)一貨幣政策與分散的財(cái)政政策出現(xiàn)矛盾，使以希臘為代表的部分南歐國家的債務(wù)已經(jīng)不可持續(xù)，出現(xiàn)了危機(jī)。盡管歐盟通過了對希臘債務(wù)危機(jī)的第二輪救助，但具體實(shí)施進(jìn)展緩慢，目前風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)傳染到了西班牙、意大利，在8月8日歐洲央行入市干預(yù)前兩國十年期國債的收益率已超過了6%，造成危機(jī)發(fā)酵?？傮w上歐洲經(jīng)濟(jì)與美國經(jīng)濟(jì)一樣處于停滯中，并面臨一定的衰退風(fēng)險(xiǎn)。

    記者：這一低迷狀況估計(jì)還將持續(xù)多久？

    繆建民：根據(jù)卡門·M·萊因哈特與肯尼斯·羅格夫《這次不一樣？800年金融荒唐史》一書的分析，一般金融危機(jī)后，經(jīng)濟(jì)的疲弱要持續(xù)4年。按照這個(gè)規(guī)律，歐美經(jīng)濟(jì)的低迷情況還將持續(xù)下去。由于目前歐美國家債務(wù)高企，已無法繼續(xù)采用凱恩斯式財(cái)政刺激，甚至被迫走上財(cái)政緊縮之路。歐美經(jīng)濟(jì)低迷的時(shí)間跨度將比歷史上的平均期限更長。

    對美國而言，除了家庭、企業(yè)還在去杠桿化外，最關(guān)鍵的是房價(jià)還在下跌中。根據(jù)野村證券對于美國家庭去杠桿化的分析，如按照2010年以來的趨勢，美國住宅價(jià)格將在2013年上半年跌到1998年前的水平。房價(jià)如到2013年跌至1998年水平后，還不能回復(fù)到1983年~1997年間形成的長期上行趨勢，那么房價(jià)還將繼續(xù)下跌，引發(fā)另一波家庭去杠桿化潮，并導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)繼續(xù)下滑。這是日本式資產(chǎn)負(fù)債表衰退的演繹規(guī)律。可見2013年將是一個(gè)需要觀察的重要年份。最近一期的《經(jīng)濟(jì)學(xué)人》雜志已把歐洲和美國比作了失去二十年的日本。拉里·薩默斯也曾發(fā)出過美國出現(xiàn)失去十年的警告。

    金融危機(jī)后金融市場繁榮背后是有形之手帶來的市場扭曲

    記者：歐美經(jīng)濟(jì)雖然疲弱，但金融危機(jī)后金融市場的表現(xiàn)還是活躍的，金融資產(chǎn)的價(jià)格也在上升。個(gè)中原因如何解讀？

    繆建民：全球金融危機(jī)以來，歐美政府和央行為拯救經(jīng)濟(jì)已使出了渾身解數(shù)。僅美國，在金融危機(jī)后，美聯(lián)儲的資產(chǎn)負(fù)債表就已擴(kuò)張到了2.86萬億美元，但美聯(lián)儲擴(kuò)張資產(chǎn)負(fù)債表創(chuàng)造的流動性并未流入到實(shí)體經(jīng)濟(jì)中，而主要流向了金融體系。銀行則主要將流動性用于購買政府債，并未用于信貸擴(kuò)張。

    在巨大的債務(wù)壓力下歐美國家已走上了財(cái)政緊縮之路，盡管超級寬松的貨幣政策還在維持。過去幾年，歐美央行在實(shí)施超級寬松的貨幣政策過程中紛紛加班加點(diǎn)開動印鈔機(jī)，驅(qū)使大批投資者把資金投向了風(fēng)險(xiǎn)型資產(chǎn)，造成了金融市場在振蕩中的繁榮。

    印鈔機(jī)帶來的繁榮源于廉價(jià)的資金成本和充裕的流動性。所以，盡管經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇疲弱，但在廉價(jià)資金支撐下金融市場卻在震動中維持了繁榮，不同類別的金融資產(chǎn)價(jià)格在金融危機(jī)后均大幅上升。以美國為例，盡管最近市場出現(xiàn)了較大的調(diào)整，但金融危機(jī)以來道瓊斯指數(shù)已從2009年3月6日的最低點(diǎn)大幅反彈。可見全球金融危機(jī)后市場的繁榮不是源于經(jīng)濟(jì)增長，而源于貨幣供應(yīng)量的增長。股市一方面受經(jīng)濟(jì)基本面左右，在一定程度上仍是經(jīng)濟(jì)的晴雨表，但另一方面它更是市場流動性的晴雨表。經(jīng)濟(jì)影響市場，而流動性決定市場。盡管在8月6日標(biāo)準(zhǔn)普爾調(diào)低美國的信用評級后，全球股市大幅下挫，但在8月9日美聯(lián)儲聲明將超低利率維持至2013年中時(shí)，市場又大幅發(fā)彈?？梢娏鲃有詻Q定市場的狀況并未改變。目前市場開始關(guān)注8月底在美國堪薩斯州Jackson Hole召開的央行行長會議的政策基調(diào)。目前歐美經(jīng)濟(jì)增長出現(xiàn)停滯、同時(shí)標(biāo)普對美國信用評級下調(diào)帶來的全球性危機(jī)對中國金融市場也帶來了沖擊。歐美經(jīng)濟(jì)停滯已導(dǎo)致大宗商品價(jià)格回調(diào)，國際原油價(jià)格已從每桶近100美元跌至80美元左右，其它大宗商品的價(jià)格也大幅下挫，這將逐步傳導(dǎo)到中國的PPI、進(jìn)而影響到CPI，有助于我們控制通脹。當(dāng)然，這種傳導(dǎo)是有時(shí)滯的。因此，我們的宏觀經(jīng)濟(jì)和貨幣政策應(yīng)前瞻性地考慮到外部經(jīng)濟(jì)金融形勢變化對中國可能帶來的沖擊，避免在外部需求迅速放緩時(shí)，政策緊縮過頭。

    記者：自全球金融危機(jī)以來，由于有形之手的強(qiáng)烈干預(yù)，金融市場在哪些方面事實(shí)上已被扭曲？

    繆建民：首先是基準(zhǔn)利率的扭曲。歐美央行傳統(tǒng)上以2％作為通脹目標(biāo)，以這個(gè)通脹目標(biāo)來衡量歐美央行現(xiàn)在的基準(zhǔn)利率顯然是不足以應(yīng)對通脹的。

    超低基準(zhǔn)利率是為了防范通縮，但現(xiàn)在通脹已起，超低的基準(zhǔn)利率卻并未回歸常態(tài)，歐美經(jīng)濟(jì)體的實(shí)質(zhì)利率是負(fù)的，扭曲了資金的價(jià)格。

    其次是國債供求關(guān)系的扭曲。根據(jù)摩根斯坦利經(jīng)濟(jì)學(xué)家分析，自美聯(lián)儲第二輪量化寬松政策實(shí)施以來的8個(gè)月中，美聯(lián)儲購買了美國財(cái)政部債務(wù)凈發(fā)行額的約85%，扭曲了收益率曲線。美聯(lián)儲主席伯南克認(rèn)為量化寬松政策相當(dāng)于減息40個(gè)到120個(gè)基點(diǎn)。

    第三是貨幣價(jià)值的扭曲。美國為擴(kuò)大出口、創(chuàng)造出口行業(yè)的職位，有意促使美元貶值。自2008年金融危機(jī)高峰期以來，美國通過傳統(tǒng)貨幣政策和非傳統(tǒng)的量化寬松政策，使美匯指數(shù)下跌20%以上，人為扭曲了美元的價(jià)值。

    基準(zhǔn)利率和長期利率是風(fēng)險(xiǎn)型資產(chǎn)定價(jià)的基礎(chǔ)，基準(zhǔn)利率和長期利率的扭曲自然造成了風(fēng)險(xiǎn)型資產(chǎn)價(jià)格的扭曲。而美元又是大宗商品和許多金融交易的計(jì)價(jià)貨幣。美元貶值自然就推升了大宗商品的價(jià)格。因此，可以說全球金融危機(jī)后金融市場的繁榮是建立在有形之手帶來的市場扭曲基礎(chǔ)上的。在經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)上升的情況下，市場又開始憧憬美聯(lián)儲推出新的量化寬松政策。由于經(jīng)濟(jì)金融形勢錯綜復(fù)雜，連一向穩(wěn)健的瑞士央行為壓低瑞士法郎也于8月3日出人意料地宣布降息，將三個(gè)月同業(yè)拆借利率下調(diào)至接近零的水平，并回購部分已發(fā)行的央票，變相實(shí)行量化寬松。此舉導(dǎo)致黃金價(jià)格一舉突破每盎司1660美元。歐洲央行8月8日入市購買意大利、西班牙國債，迅速將兩國十年期國債收益率從6%以上壓低至5%左右，這是有形之手造成市場扭曲的又一案例。歐洲央行入市購買國債，是歐洲央行的量化寬松政策。這等于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體都在緊財(cái)政、松貨幣的政策組合下走上了“印鈔救國”的道路，這在中長期必然引發(fā)全球性的通脹，進(jìn)而造成在債權(quán)人、債務(wù)人之間財(cái)富分配關(guān)系的扭曲。

    理性看待全球經(jīng)濟(jì)金融格局中的滯脹風(fēng)險(xiǎn)、美債風(fēng)險(xiǎn)和歐元風(fēng)險(xiǎn)

    記者：當(dāng)前，西方主要經(jīng)濟(jì)體較低的經(jīng)濟(jì)增長都伴隨著較高的通脹率，如何看待這一滯脹格局帶來的風(fēng)險(xiǎn)？

    繆建民：從目前的歐美經(jīng)濟(jì)金融形勢看，歐美經(jīng)濟(jì)已處于停滯中，而通脹已經(jīng)抬頭，實(shí)際上已出現(xiàn)了滯脹的格局。

    歐美超級寬松的貨幣政策成功抵御了通縮，但同時(shí)引發(fā)了潛在的通脹風(fēng)險(xiǎn)。美國6月份CPI已達(dá)3.1%，扣除食品、能源的核心通脹也已達(dá)2.1%，而上半年兩個(gè)季度經(jīng)濟(jì)平均增長只有0.85%，滯脹風(fēng)險(xiǎn)已擺在眼前。貨幣政策在推動增長與遏制通脹方面已難以兼顧。因此，奧巴馬政府不惜在石油輸出國組織（OPEC）強(qiáng)烈反對及市場不存在供應(yīng)短缺的情況下，于6月24日冒然決定連同國際能源署（IEA）27個(gè)成員國在7月份一個(gè)月內(nèi)釋放6000萬桶石油戰(zhàn)略儲備以打壓油價(jià)。決定宣布后，國際原油價(jià)格當(dāng)天從每桶100美元以上回落到每桶90美元左右，美國汽油降至每加侖3.5美元左右。此舉一箭雙雕，一方面可以壓制CPI，另一方面等于給消費(fèi)者免稅630億美元，可以刺激美國經(jīng)濟(jì)。因?yàn)楦哂蛢r(jià)不僅推升通脹，而且影響經(jīng)濟(jì)增長。歷史上經(jīng)通脹調(diào)整后油價(jià)較長時(shí)間停留在每桶100美元以上的只有1979年和2008年這兩個(gè)時(shí)期，兩次都引發(fā)了經(jīng)濟(jì)衰退。一般認(rèn)為，油價(jià)每桶每上升10美元，世界經(jīng)濟(jì)增長會下降0.2%。所以，美國通過釋放石油戰(zhàn)略儲備打壓油價(jià)具有重要的戰(zhàn)略經(jīng)濟(jì)意義。有人甚至認(rèn)為可以把此舉視為變相的量化寬松政策。但由于全球石油供需的基本形態(tài)并未發(fā)生變化。今年一季度全球原油日產(chǎn)出為7440萬桶，比2005年5月時(shí)的日產(chǎn)7420萬桶只增加了20萬桶，而6年來全球市場對石油的需求已大幅上升。根據(jù)英國石油公司2009年的報(bào)告，世界石油產(chǎn)量已達(dá)到了峰值。自2004年以來全球石油產(chǎn)量處于停滯或下降過程中，盡管期間油價(jià)已大幅上漲。這說明石油的供給已沒有價(jià)格彈性。油價(jià)的變化更多取決于需求。而需求則取決于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的進(jìn)程。

    除美國出現(xiàn)了滯脹跡象外，英國和歐元區(qū)也出現(xiàn)了類似局面。英國6月份的通脹率達(dá)4.2%，二季度經(jīng)濟(jì)環(huán)比增長只有0.2%。歐元區(qū)的通脹率6月份為2.7%，二季度經(jīng)濟(jì)環(huán)比增長只有0.3%。

    盡管短期內(nèi)由于市場擔(dān)心歐美經(jīng)濟(jì)再陷衰退導(dǎo)致大宗商品下跌，美國信用評級下調(diào)將引發(fā)資產(chǎn)價(jià)格下降，這在一定時(shí)期內(nèi)會減輕歐美的通脹壓力。但歐美央行都已選擇通過極度寬松的貨幣政策有意識制造通脹以減輕去杠桿化和削減債務(wù)的痛苦。哈佛大學(xué)教授羅格夫就主張將通脹推升至4%~6%以減輕債務(wù)、防范流動性陷阱、加速美元貶值，來擺脫美國面臨的“第二次大收縮”。因此，在中期（1至2年）歐美必然面臨更明顯的通脹壓力，在經(jīng)濟(jì)低增長情況下陷入滯脹局面。那時(shí)，新興市場會面臨更大的通脹壓力，全球的通脹和金融形勢就會更為復(fù)雜和嚴(yán)峻。

    記者：8月2日，美國兩黨終于在美國債務(wù)違約大限的最后關(guān)頭通過了法案。對于暫時(shí)得以解除的美國債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)您如何看？

    繆建民：美國國債不會違約但會失控，這是我一直以來堅(jiān)持的觀點(diǎn)。前段時(shí)間，美國兩黨圍繞8月2日到期的14.29萬億美元的政府債務(wù)上限進(jìn)行了激烈的斗爭，這場黨派斗爭實(shí)際上是2012年總統(tǒng)大選的前哨戰(zhàn)。因?yàn)槿藶樵O(shè)定的債務(wù)上限問題而導(dǎo)致債務(wù)違約是匪夷所思的，因此，市場并沒有把兩黨不能達(dá)成協(xié)議導(dǎo)致美國政府違約的風(fēng)險(xiǎn)在定價(jià)中反映出來，反映違約風(fēng)險(xiǎn)的美國五年期國債CDS的價(jià)格最高時(shí)也只有60個(gè)基點(diǎn)左右，甚至在談判幾乎破裂時(shí)，美國十年期國債的收益率也未突破3%，說明市場始終認(rèn)為兩黨最終會達(dá)成妥協(xié)并提高政府債務(wù)上限，以避免出現(xiàn)一場人為制造的全球金融危機(jī)。 

    盡管美國政府債務(wù)避免了違約，但美國政府債務(wù)失去控制看來已不可避免。在小布什2001年1月就任美國總統(tǒng)時(shí)，美國政府的債務(wù)總額只有5.95萬億美元，現(xiàn)在已突破14.3萬億美元。這次美國國會又將債務(wù)上限提高了2.4萬億美元。過去十年美國政府增加了8.35萬億美元債務(wù)。按照美國政府的赤字狀況，到2012年底或2013年初，美國國會就得再次提高債務(wù)上限。鑒于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的不確定性及在醫(yī)療保健方面開支的增加（在過去30年醫(yī)療保健開支復(fù)合增長率為9%，奧巴馬醫(yī)保改革后支出進(jìn)一步增加），政府削減開支的力度不夠大，美國政府債務(wù)的前景不容樂觀。正因?yàn)榇耍瑯?biāo)準(zhǔn)普爾于8月6日將美國的長期主權(quán)信用評級從AAA降至AA+，并表示兩年內(nèi)有可能將評級降為AA。這是美國自1917年獲得AAA評級以來第一次信用評級遭下調(diào)，引發(fā)了一場全球性危機(jī)。美國長期主權(quán)信用評級被下調(diào)對其它債務(wù)比例較高、但主權(quán)信用評級仍為AAA的國家也敲響了警鐘。即使眼前的危機(jī)平息后，歐洲和美國的債務(wù)問題仍將是下一場全球性危機(jī)的導(dǎo)火線。

    記者：由于希臘債務(wù)危機(jī)等原因，包括著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯比尼、知名投資者索羅斯在內(nèi)的很多專業(yè)人士看空歐元，甚至認(rèn)為歐元最終會崩潰。對于歐元風(fēng)險(xiǎn)您持何種觀點(diǎn)？

    繆建民：我的觀點(diǎn)是，盡管歐洲貨幣聯(lián)盟在未來仍會面對十分嚴(yán)峻的挑戰(zhàn),但歐元將有驚無險(xiǎn)但中短期難復(fù)強(qiáng)勢。

    今年6月30日希臘議會批準(zhǔn)了政府的財(cái)政緊縮計(jì)劃，未來4年通過增加財(cái)政收入、減少支出使政府增加預(yù)算收入284億歐元，出售國有資產(chǎn)籌資500億歐元，到2014年財(cái)政赤字縮小到占GDP3%以下，債務(wù)敞口減少350億歐元。希臘議會批準(zhǔn)財(cái)政緊縮計(jì)劃為歐盟和國際貨幣基金對希臘的救助掃除了障礙。7月21日歐盟峰會通過了對希臘的1590億歐元的第二輪救助。但第二輪救助實(shí)施進(jìn)展緩慢，這導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散到了西班牙、意大利，使兩國十年期國債的收益率飆升至6%以上，與德國同期國債的利差超過了300個(gè)基點(diǎn)。這迫使歐洲央行入市購買兩國國債壓低其收益率。

    歐債危機(jī)在解決過程中有兩個(gè)重要節(jié)點(diǎn)。第一個(gè)節(jié)點(diǎn)是對希臘的第二輪救助及對西班牙、意大利風(fēng)險(xiǎn)的有效控制。最近市場對西班牙、意大利債券的拋售，既是對兩國債務(wù)狀況的擔(dān)憂，也是市場在測試歐盟解決主權(quán)債危機(jī)的政治決心和智慧。通過攻擊這兩個(gè)“大而難救”的經(jīng)濟(jì)體，迫使歐盟快刀斬亂麻，在盡快實(shí)施對希臘的救助方案的同時(shí)，通過歐洲央行大規(guī)模入市購買國債有效控制西班牙、意大利的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。目前，美國信用評級被下調(diào)，使市場開始擔(dān)心法國能否保住其AAA評級。若法國評級被下調(diào)，歐債危機(jī)形勢將更加復(fù)雜。8月8日歐洲央行入市購買意大利和西班牙政府債，已有效緩解意大利和西班牙政府債的風(fēng)險(xiǎn)。短期歐債危機(jī)有望緩解。第二個(gè)節(jié)點(diǎn)是2013年第一輪救助到期后，永久救助機(jī)制的建立?？紤]到意大利和西班牙的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，原來歐洲金融穩(wěn)定機(jī)制的規(guī)模顯然是不夠的。意大利目前的存量債務(wù)余額就達(dá)1.9萬億歐元，西班牙也有6000多億歐元。因此，意大利、西班牙改善自身的財(cái)政狀況，同時(shí)歐洲金融穩(wěn)定機(jī)制（EFSF）和2013年歐洲永久救助機(jī)制（ESM）的規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大可能勢在必行，但這使貨幣聯(lián)盟具有了更多的轉(zhuǎn)移支付聯(lián)盟的色彩，這在德國等北歐國家仍面臨很大的政治阻力。另外，歐洲央行入市購買政府債的規(guī)模龐大，歐洲央行已無法采取措施完全做到“中性化”，這在中期會加大歐元區(qū)的通脹壓力。而德國向來對通脹十分警覺。一旦通脹明顯上行，那么屆時(shí)歐洲央行的行動也會遇到更大阻力。因此，歐債問題有近憂更有遠(yuǎn)慮，我認(rèn)為2013年討論永久救助機(jī)制時(shí)面臨的考驗(yàn)會很大，因?yàn)閷脮r(shí)德國正好進(jìn)入大選，在選民壓力下政治上難以作出過多妥協(xié)。

    如果對希臘的第二輪救助成功，意大利、西班牙通過改善財(cái)政和歐洲央行的入市干預(yù)，其風(fēng)險(xiǎn)得到有效控制，那么短期歐元的壓力就會減輕，歐元就能有驚無險(xiǎn)的渡過當(dāng)前的難關(guān)。但由于歐元區(qū)成員國之間經(jīng)濟(jì)日趨分化，歐洲央行在反通脹與平衡區(qū)域內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長方面面臨越來越艱難的抉擇。在南歐經(jīng)濟(jì)處在水深火熱之中時(shí)，出于反通脹需要?dú)W洲央行不得不于4月、7月連續(xù)兩次加息。在面對經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)的情況下，歐盟的倉促加息，已遭到了市場質(zhì)疑。加息進(jìn)一步加重了債務(wù)國的經(jīng)濟(jì)困難。債務(wù)危機(jī)的主要國家希臘、葡萄牙陷入了經(jīng)濟(jì)衰退-財(cái)政緊縮-經(jīng)濟(jì)繼續(xù)衰退-債務(wù)比例上升的惡性循環(huán)，而且目前還看不到明顯的走出這個(gè)惡性循環(huán)的路徑。另外，歐洲經(jīng)濟(jì)和貨幣聯(lián)盟財(cái)政政策的融合、救助機(jī)制的制度化也還需時(shí)日。這些都將在中短期影響歐元的走勢，歐元在中短期恐怕很難再恢復(fù)2008年和2009年的強(qiáng)勢。