德意志銀行大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家 馬駿（資料圖）

　　我們認(rèn)為， 在未來1-2年內(nèi)，歐債問題的傳導(dǎo)是全球金融體系和經(jīng)濟(jì)所面臨的最大風(fēng)險(xiǎn)。

　　歐債問題更大的規(guī)模

　　在三五個(gè)月前，市場(chǎng)主要擔(dān)心的還是希臘的國(guó)債違約，現(xiàn)在則更擔(dān)心西班牙、意大利的問題。不論從GDP總量還是國(guó)債余額規(guī)模來看，一旦西班牙和意大利出現(xiàn)債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)，其問題遠(yuǎn)遠(yuǎn)要比希臘、葡萄牙大得多。希臘的GDP是歐元區(qū)GDP總量的2%，而意大利、西班牙則分別是歐元區(qū)的第三大、第四大經(jīng)濟(jì)體，意大利和西班牙的GDP之和為3.6萬億美元，幾乎相當(dāng)于2008年中國(guó)GDP的體量，為希臘的12倍。從國(guó)債余額來說，意大利的國(guó)債余額達(dá)約1.9萬億歐元，西班牙約7000億歐元，兩者之和大約是希臘的8倍之多。問題之嚴(yán)重，可想而知。

　　歐債問題的傳導(dǎo)可以“自我實(shí)現(xiàn)”

　　前一段，許多人認(rèn)為西班牙、意大利財(cái)政情況的基本面要明顯好于希臘，比如西班牙的國(guó)債占GDP的比重只有60%；意大利的財(cái)政赤字占GDP的比重只有3%，因此違約的可能性很小。 但是，只要市場(chǎng)上的部分投資者出現(xiàn)對(duì)西班牙、意大利債務(wù)可持續(xù)性的懷疑，就會(huì)推高其國(guó)債的信用違約掉期價(jià)差（CDS spread）和國(guó)債利率， 而利率一旦明顯上升， 這些國(guó)家的利息支出占GDP的比重就會(huì)大幅度上升， 從而增加其財(cái)政困難和違約的風(fēng)險(xiǎn)。從這個(gè)意義上講，債務(wù)危機(jī)是可以“自我實(shí)現(xiàn)”的。

　　此外，銀行體系本身也會(huì)將危機(jī)放大：很多歐元區(qū)的國(guó)債是由本國(guó)銀行持有的，國(guó)債貶值或者違約會(huì)讓本國(guó)銀行遭受損失，而這些銀行本身又發(fā)行了很多債券，這些債券也會(huì)被市場(chǎng)認(rèn)為有違約風(fēng)險(xiǎn)。而這些銀行債券的本身又被很多其他銀行持有。此時(shí)，銀行體系就像是一個(gè)危機(jī)效應(yīng)的放大器。在這一方面，意大利和西班牙的問題也比希臘和葡萄牙嚴(yán)重得多。比如，希臘政府和希臘的銀行所發(fā)行的債券余額中，大概有630億歐元被銀行體系持有，葡萄牙是750億歐元，而意大利和西班牙分別是4100億歐元和3250億歐元。