股市是經(jīng)濟(jì)晴雨表，這是道瓊斯理論對股市最經(jīng)典的歸納。自提出來后，100多年來幾乎沒有人會從根本上去否認(rèn)它。但股市反應(yīng)經(jīng)濟(jì)的過程卻不那么簡單，其間充滿了復(fù)雜性與多變性。

　　1、股市與經(jīng)濟(jì)增長率。近10多年間，我國GDP的實際增長率最高是1992年的14.2%，從1993年開始，連續(xù)7年下降，直到1999年到達(dá)低谷。但在這7年中，我國股票市場以上證指數(shù)的年平均數(shù)來算，有5年上漲。尤其是1995年到1999年，GDP增長率連續(xù)4年下降，降幅達(dá)30%以上，股票市場卻連續(xù)4年上漲，漲幅達(dá)到110%。相反，2001年到2005年的4年間，GDP的增長率連續(xù)提高，股票市場卻連跌了4年。由此看來，股市對經(jīng)濟(jì)的反應(yīng)并不那么機(jī)械地對等。

　　2、股市與公司利潤。我們做了兩個方面的統(tǒng)計，一個是上證指數(shù)與公司平均凈資產(chǎn)收益率：從1994年平均17.77%的凈資產(chǎn)收益率開始，到1998年9.17%，我國上市公司的凈資產(chǎn)收益率連續(xù)4年下降，降幅高達(dá)48.4%。而這4年的股票市場有兩個為強(qiáng)勢整理年份(1995年和1998年)，兩個為顯著上漲年份(1996年和1997年)，上證指數(shù)的年平均數(shù)4年間上升了78.76%。

　　一個是指數(shù)與利潤增長率。為更準(zhǔn)確地反應(yīng)客觀狀況，我們統(tǒng)計了扣除新股貢獻(xiàn)后的上市公司可比利潤增長率。從1994年以來，上市公司可比利潤增長率有5年為負(fù)，分別是1995、1996、1998、2001、2005年。5年中有兩個上升年份(1996和2001年)，兩個強(qiáng)勢整理年份(1995和1998年)，真正的下跌年份只有2005年。這一結(jié)果依然叫人氣餒，號稱經(jīng)濟(jì)晴雨表的股市竟然連公司利潤增減都無法提前反應(yīng)。

　　那么股票市場究竟反映什么？從統(tǒng)計數(shù)據(jù)看，股票市場反映了4點。

　　首先，股市從總量趨勢上反映宏觀經(jīng)濟(jì)。宏觀經(jīng)濟(jì)總量的長期趨升推動股價指數(shù)的長期趨升(如圖)。這種反映同樣也不是機(jī)械的，即宏觀經(jīng)濟(jì)總量的上升并不一定會推動股市上漲，股市只是圍繞宏觀經(jīng)濟(jì)總量在上下波動而已。這種波動不是無規(guī)則的：每當(dāng)股價指數(shù)到達(dá)一個高點，股市就會由升轉(zhuǎn)跌；到達(dá)一個低點，就會由跌轉(zhuǎn)升。而促使這一轉(zhuǎn)折的因素很多，有時是公司利潤的增減，有時是經(jīng)濟(jì)增長率的變化，有時是利率變動等。

　　其次，股市從平均數(shù)上反映公司盈利水平。我們統(tǒng)計了1995年以來我國上市公司利潤的年平均增長率，得出一個數(shù)據(jù)：12.41%。然后我們以1995年的上證指數(shù)年平均數(shù)661點為起點，按12.41%的年均升幅算出各個年份的上證指數(shù)的理論值，最后再將實際的指數(shù)與之比較，顯示兩種趨勢高度重合，只是當(dāng)市場樂觀時，指數(shù)就在它的理論值上方運(yùn)行；當(dāng)市場悲觀時，指數(shù)就在它理論值的下方運(yùn)行。

　　其三，股市與利率的關(guān)系比股市與宏觀經(jīng)濟(jì)的關(guān)系更為密切。尤其是1994到2001年的7年間，以1年、3年、5年3種基準(zhǔn)利率平均數(shù)計算的銀行存款基準(zhǔn)利率從12.36%下降到2.61%，這可以完全解釋這7年的牛市歷程。2001年，由于股市估值已大幅度透支了利率下降效應(yīng)，大盤開始調(diào)整。2002-2003年，伴隨利率小幅下降，股市進(jìn)入相對平穩(wěn)階段。2004-2005年，利率重續(xù)升勢，股市又跌一波。2006年，雖然平均基準(zhǔn)利率由3.03提高到3.21，但其間上市公司的可比利潤出現(xiàn)53.61%的巨大升幅，推動股市大幅上漲。2007年，雖然平均基準(zhǔn)利率提高到4.31，但上市公司可比利潤達(dá)到63.88%，推動股市以更大的幅度攀升。

　　其四，股市與CPI的關(guān)系也比宏觀經(jīng)濟(jì)緊密得多，而且股市也能在很大程度上提前反映CPI的變化。

　　總而言之，股市是這樣的市場：它以宏觀經(jīng)濟(jì)總量為最主要的依托，以公司利潤的長期平均增長率為中軸線，并以一定的乖離率圍繞經(jīng)濟(jì)總量和公司平均利潤增長率運(yùn)行。其間的階段性漲跌則由4個因素決定：一是指數(shù)在GDP通道中所處的位置；二是市場的估值處于高位還是處于低位；三是CPI(公司利潤增減最主要的影響因素之一)的運(yùn)行趨勢；四是與流動性以及社會資本平均收益率密切相關(guān)的利率政策。