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保險(xiǎn)、銀行雙劍鋒芒依存 3000點(diǎn)上方基金不恐高

來(lái)源:21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道    作者:曹元    發(fā)布時(shí)間:2009年07月06日

  估值、股指。兩個(gè)諧音相同的詞也像是一對(duì)孿生兄弟。估值高時(shí)股指高,股指向上,市場(chǎng)平均估值也跟著向上。它們之間如影隨形。

  從5月開始,大盤藍(lán)籌股接過(guò)帶領(lǐng)大盤上漲的接力棒。重倉(cāng)大盤藍(lán)籌股的基金因此受益良多,南方、鵬華、大成等公司旗下基金近一個(gè)月排名上升迅速。

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  也正是在大盤藍(lán)籌股的帶動(dòng)下,下半年第一個(gè)交易日滬指站上久違的3000點(diǎn),截至7月3日收盤,滬指收于3088.37點(diǎn),正在向3100點(diǎn)沖刺。然而,相應(yīng)的是市場(chǎng)個(gè)股估值漸高。滬深300的平均市盈率已經(jīng)超過(guò)23倍。

  這個(gè)時(shí)點(diǎn),基金如何抉擇?本期基金圓桌我們邀請(qǐng)四位基金公司投資人士參與討論。

  銀行、保險(xiǎn)雙劍鋒芒依存

  《21世紀(jì)》:在各路題材股輪動(dòng)過(guò)后,藍(lán)籌終于掌控了市場(chǎng),并率領(lǐng)大市不斷創(chuàng)下反彈新高。然而市場(chǎng)的洼地也漸漸填平,你們的投資審美發(fā)生怎樣的變化?

  許榮:我認(rèn)為A股市場(chǎng)目前來(lái)說(shuō)仍然是安全的,我們正處在經(jīng)濟(jì)開始復(fù)蘇但是盈利尚未回升的階段,股價(jià)上漲的驅(qū)動(dòng)力將由最初的政策面和資金面推動(dòng)的宏觀指標(biāo)好轉(zhuǎn)和市場(chǎng)估值水平擴(kuò)張,逐步轉(zhuǎn)為微觀基本面改善帶來(lái)的盈利預(yù)期提升,這是對(duì)市場(chǎng)的整體判斷。

  每年最重要的是確定投資主線。從這點(diǎn)而言,2009年以來(lái),市場(chǎng)是有效的,投資線索是非常清晰的,而并不是簡(jiǎn)單的所謂資金推動(dòng)、投機(jī)炒作。

  周力:對(duì)大市的判斷我跟許總觀點(diǎn)相仿。我談?wù)劮磸椥赂呦碌男袠I(yè)選擇。我們還是看好大金融,主要是銀行+保險(xiǎn)。為什么看好銀行呢?第一是息差,今年上半年資本市場(chǎng)還是較為悲觀,覺(jué)得中國(guó)的凈息差還沒(méi)有到底,現(xiàn)在資本市場(chǎng)一致預(yù)期說(shuō)這個(gè)凈息差已經(jīng)到底了。在凈息差見(jiàn)底的預(yù)期下,貸款量的增長(zhǎng)帶來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。第二靠撥備減少了。現(xiàn)在已經(jīng)上市的銀行,撥備都提得很足。未來(lái)兩年我測(cè)算了一下,撥備減少是稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)的主要因素之一。據(jù)賣方研究測(cè)算,今年全年銀行業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)在個(gè)位數(shù),但明年銀行業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)很可能在20%以上。因此我們看好銀行股。雖然從PE角度講,是比較貴的。

  再說(shuō)保險(xiǎn)公司,只要中國(guó)利率長(zhǎng)期不處于一個(gè)很低的位置,保險(xiǎn)股就值得關(guān)注。這輪金融危機(jī)之后,居民買保險(xiǎn)的意愿很強(qiáng)烈。我們看保險(xiǎn)公司新業(yè)務(wù)的估值倍數(shù),大約十五倍。但現(xiàn)在對(duì)這個(gè)市盈率倍數(shù)有爭(zhēng)議,因?yàn)槠渲杏幸粋€(gè)假設(shè),利差在90-135BP,但現(xiàn)在的保險(xiǎn)公司的實(shí)際利差沒(méi)有達(dá)到這個(gè)數(shù)。但隨著經(jīng)濟(jì)上行,通脹的預(yù)期也會(huì)改變,利差也會(huì)上升,所以我們還是看好。另外一個(gè)看好保險(xiǎn)股的原因,是其權(quán)益類投資主要是大盤藍(lán)籌股,這塊資產(chǎn)在二季度表現(xiàn)較好。另外,券商更多是反映虛擬經(jīng)濟(jì),券商股啟動(dòng)需要條件,也許是融資融券,也許是其他條件,現(xiàn)在不知道,需要密切跟蹤。

  市場(chǎng)變化很快,在構(gòu)建一個(gè)組合時(shí),我們會(huì)注意把風(fēng)險(xiǎn)和收益匹配起來(lái),即一部分進(jìn)攻,一部分防守。我們覺(jué)得公路、港口、機(jī)場(chǎng)是防守型,也有可能補(bǔ)漲。鋼鐵、化工特殊一點(diǎn),現(xiàn)在中國(guó)工業(yè)化率已經(jīng)比較高了,這兩個(gè)行業(yè)的產(chǎn)能過(guò)剩還是比較嚴(yán)重的,但這兩個(gè)行業(yè)的特點(diǎn)是業(yè)績(jī)彈性特別大,一旦經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn),業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)會(huì)非常快。我們現(xiàn)在需要把握的是明年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度。如果明年穩(wěn)定增長(zhǎng),投資品可能就沒(méi)有太大的機(jī)會(huì),如果明年增長(zhǎng)速度很快,甚至過(guò)熱的話,彈性就會(huì)特別大。

  王磊:上證指數(shù)再度超越3000點(diǎn)后,市場(chǎng)的估值水平也已經(jīng)有了較大幅度的提升,與8個(gè)月前的整體大幅低估狀態(tài)自不可同日而語(yǔ)。跟前面兩位一樣,我們也并不認(rèn)為目前市場(chǎng)的估值超出了合理范圍,按2009年業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)數(shù)計(jì)算的滬深300指數(shù)成分股整體估值約為23倍,尚處于可以接受的范疇。這就意味著我們當(dāng)前所處的市場(chǎng),既不需要過(guò)度恐高,覺(jué)得會(huì)深度調(diào)整,也不應(yīng)存在得隴望蜀心理,指望能夠一步登天。

  但是在行業(yè)選擇上我有些自己的看法。從本次A股市場(chǎng)的反彈進(jìn)程來(lái)看,盡管以政策驅(qū)動(dòng)為導(dǎo)火索,但其過(guò)程是與經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇節(jié)奏相伴的,市場(chǎng)的運(yùn)行節(jié)奏和行業(yè)輪動(dòng)特點(diǎn)也直接受到了宏觀和行業(yè)經(jīng)濟(jì)態(tài)勢(shì)的影響。我認(rèn)為中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍在向好趨勢(shì)中,先導(dǎo)行業(yè)的復(fù)蘇仍將會(huì)逐漸向中游的建材、機(jī)械、鋼鐵等中游行業(yè)乃至食品零售等下游行業(yè)傳導(dǎo),因此市場(chǎng)的偏好也會(huì)逐漸發(fā)生變化。但這種傳導(dǎo)也將是循序漸進(jìn)并可能將是曲折的過(guò)程,因此投資過(guò)程中我們也會(huì)細(xì)心觀察,耐心等待。

  姚瑢:我從另一個(gè)角度說(shuō)說(shuō)估值。2009年下半年股票市場(chǎng)將面臨趨勢(shì)向上和估值偏高并存的困境,我們整體的判斷是趨勢(shì)不改,震蕩加劇。之所以做出這種判斷,因?yàn)闅v史上每次趨勢(shì)形成時(shí),趨勢(shì)的力量總是大于估值的力量。我們認(rèn)為未來(lái)的宏觀經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)V形反轉(zhuǎn),企業(yè)利潤(rùn)在2010年有望增長(zhǎng)30%以上,在目前的點(diǎn)位上尚不具備做空的動(dòng)力。行業(yè)上我同周總觀點(diǎn)一致,看好銀行、保險(xiǎn)。
  基金緊盯地產(chǎn)數(shù)據(jù)

  《21世紀(jì)》:觀察到許多基金公司下半年投資策略都是走一步看一步,能否談?wù)勀銈冴P(guān)注哪些變量的變化,這些變量在達(dá)到哪些臨界點(diǎn)時(shí)您會(huì)做出怎樣的判斷?

  周力:中國(guó)股市跟兩點(diǎn)有很大關(guān)系,一是資金,二是政策,因此我們需要分析政策,我認(rèn)為政策調(diào)整的觸動(dòng)有兩個(gè)觸發(fā)點(diǎn),一是房?jī)r(jià)失控,二是GDP同比增速達(dá)到政府的預(yù)期增幅目標(biāo)。這樣政府就會(huì)覺(jué)得今年的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)完成了,就會(huì)收一收,為明年留余地,這是我們需要關(guān)注的。

  平安兩天吸金3.48億

  這里,我們有必要著重分析一下房地產(chǎn)行業(yè)。2002年-2007年的增長(zhǎng)周期,中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有兩個(gè)引擎,一是外資出口,一是房地產(chǎn)。我們認(rèn)為未來(lái)政府一定要啟動(dòng)房地產(chǎn)引擎,否則中國(guó)經(jīng)濟(jì)GDP還是起不來(lái)。觀察很多數(shù)據(jù),房地產(chǎn)引擎已經(jīng)整裝待發(fā)或者說(shuō)已經(jīng)啟動(dòng)了。剛性需求疊加一部投資需求,地產(chǎn)就可以再啟動(dòng)起來(lái)。未來(lái)兩、三年房地產(chǎn)將是中國(guó)未來(lái)經(jīng)濟(jì)一個(gè)巨大的引擎。但也不是說(shuō)它一點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)都沒(méi)有,最大的風(fēng)險(xiǎn)是樓市失重或者說(shuō)房?jī)r(jià)失控?,F(xiàn)在處于去庫(kù)存化周期的后期了,每個(gè)城市的可預(yù)售房源的消化周期只有五到六個(gè)月左右。一旦供應(yīng)跟不上,房?jī)r(jià)漲得太厲害,政府就會(huì)打壓,這樣股票就會(huì)受到影響。

  王磊:股票市場(chǎng)走勢(shì)與經(jīng)濟(jì)發(fā)展一樣,都有其自身的規(guī)律。與市場(chǎng)發(fā)展初期相比,A股市場(chǎng)與宏觀經(jīng)濟(jì)的聯(lián)系已經(jīng)空前緊密,但兩者并非完全同步,因?yàn)橥顿Y者對(duì)經(jīng)濟(jì)的預(yù)期起到重要作用。股票內(nèi)在價(jià)值源于企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流的貼現(xiàn)的事實(shí)啟示我們,股票市場(chǎng)的投資應(yīng)是基于未來(lái),而不是只看現(xiàn)在的。因此,衡量經(jīng)濟(jì)指標(biāo)時(shí),我們更注重指標(biāo)的變化方向與幅度。絕對(duì)水平反映狀態(tài),相對(duì)水平反映趨勢(shì)。我們制定投資策略不僅看基本面和利潤(rùn)變化,也看估值和市場(chǎng)情緒。

  許榮:市場(chǎng)同宏觀指標(biāo)是有關(guān)系的。我們?cè)谌ツ?月下旬提出,市場(chǎng)將在2008年四季度至2009年初確認(rèn)一年周期內(nèi)的市場(chǎng)底部。其原因正是去年9月份實(shí)現(xiàn)了貨幣政策及流動(dòng)性的轉(zhuǎn)折,而我們內(nèi)部研究相對(duì)保守的預(yù)測(cè)底線是整體市場(chǎng)能夠在2009年四季度恢復(fù)盈利同比增長(zhǎng)。實(shí)際情況是在進(jìn)入2008年四季度后,貨幣供應(yīng)量、宏觀先行指標(biāo)、債券利差、美元指數(shù)、大宗商品價(jià)格的整齊轉(zhuǎn)折,使得國(guó)內(nèi)市場(chǎng)見(jiàn)底再無(wú)懸念。

  與直覺(jué)相反,市場(chǎng)底部反彈到經(jīng)濟(jì)明顯企穩(wěn)后,股市第一輪反彈將結(jié)束而進(jìn)入盤整,原因是市場(chǎng)需要從宏觀先行指標(biāo)好轉(zhuǎn)和市場(chǎng)估值水平擴(kuò)張,向微觀基本面改善帶來(lái)的盈利預(yù)期提升進(jìn)行轉(zhuǎn)變。而這一轉(zhuǎn)變過(guò)程中是存在一定時(shí)間真空期的。

  這也是國(guó)內(nèi)到一季度末,經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)或市場(chǎng)期望加快確認(rèn)經(jīng)濟(jì)見(jiàn)底企穩(wěn)后,出現(xiàn)一定程度調(diào)整的原因。而之后二季度國(guó)際市場(chǎng)的發(fā)展,如股票市場(chǎng)大幅上漲、美元指數(shù)大幅下跌、美元長(zhǎng)債收益率上升,最后使國(guó)內(nèi)市場(chǎng)通過(guò)追逐資源資產(chǎn)類股票的結(jié)構(gòu)性調(diào)整,渡過(guò)了股市第一輪反彈結(jié)束后的真空期。

  5月份以后及至下半年,我們已經(jīng)并預(yù)期看到,市場(chǎng)從宏觀先行指標(biāo)好轉(zhuǎn)和市場(chǎng)估值水平擴(kuò)張,向微觀基本面改善帶來(lái)的盈利預(yù)期提升進(jìn)行轉(zhuǎn)變。經(jīng)濟(jì)將加速?gòu)?fù)蘇,各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)(先行與一致)將逐步統(tǒng)一向好,存款活期化加速與居民投資意愿上升,上市公司盈利增長(zhǎng)與盈利能力恢復(fù)并回歸平均,微觀盈利預(yù)期得到修正并提升。

  在此過(guò)程中,作為經(jīng)濟(jì)代表的金融地產(chǎn)行業(yè),以及經(jīng)營(yíng)杠桿較大的、微觀盈利預(yù)期修正可能性最大的行業(yè)將是重要的投資線索。同時(shí)按歷史收益率差的對(duì)比,投資風(fēng)格將明顯向大盤藍(lán)籌轉(zhuǎn)化。

  下半年我們主要關(guān)注兩個(gè)變量指標(biāo)。一是宏觀政策發(fā)生方向性的轉(zhuǎn)折,但是我們傾向認(rèn)為,政府直到宏觀經(jīng)濟(jì)一致甚至滯后指標(biāo)向好后,才會(huì)考慮收縮。二是大宗商品與地產(chǎn)價(jià)格是否出現(xiàn)完全失控的情形。

  姚瑢:首先要強(qiáng)調(diào)的是,大成基金的投資策略是一貫的,基于宏觀經(jīng)濟(jì)基本面長(zhǎng)期判斷的,而不是走一步看一步。下半年我們關(guān)心三個(gè)變量:(1)法定利率的粘性。盡管短期通脹還不會(huì)起來(lái),隨著大量信貸的投放,通脹預(yù)期已經(jīng)在實(shí)體經(jīng)濟(jì)和虛擬經(jīng)濟(jì)中出現(xiàn),實(shí)際利率持續(xù)下降刺激居民和企業(yè)的投資需求。(2)房地產(chǎn)和資本市場(chǎng)交易活躍程度。隨著房地產(chǎn)和資本市場(chǎng)價(jià)格不斷上揚(yáng),將帶來(lái)大量的財(cái)富效應(yīng),從而刺激實(shí)體經(jīng)濟(jì)的需求,實(shí)體經(jīng)濟(jì)與資產(chǎn)市場(chǎng)的正反饋局面就此形成。(3)大宗商品價(jià)格變化。大宗商品價(jià)格上揚(yáng)會(huì)帶來(lái)社會(huì)囤積商品的需求,放大真實(shí)需求,就像在危機(jī)中拋棄庫(kù)存一樣,縮小了真實(shí)需求。如果這些因素向有利于經(jīng)濟(jì)發(fā)展的方向變化,我們認(rèn)為中國(guó)經(jīng)濟(jì)將進(jìn)入良性的正反饋,并快速翻轉(zhuǎn)。

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