日前，上海、浙江、廣東、深圳作為地方債發(fā)行試點，是建立規(guī)范地方債務(wù)融資體制的突破口

    近年來，地方政府預(yù)算外融資支撐了中國大規(guī)模基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，對應(yīng)對國際金融危機沖擊發(fā)揮了重要作用，由此也引發(fā)了對地方負(fù)債風(fēng)險及其可持續(xù)性的關(guān)注。筆者認(rèn)為，日前，上海、浙江、廣東、深圳作為地方債發(fā)行試點，是建立規(guī)范地方債務(wù)融資體制的突破口。    

    目前的地方政府融資模式不可持續(xù)    

    目前的地方政府融資主要依靠各類地方融資平臺借貸。其中，土地租賃、土地及物業(yè)抵押貸款占地方政府基建融資總額的80%～90%。經(jīng)過2009年以來的大量借貸，融資平臺風(fēng)險有所上升。短期看，風(fēng)險主要來自兩方面，一是2012～2013年是相對集中的償債期，二是恰恰明后兩年地方政府的土地收入將明顯減少，加之房價下跌導(dǎo)致抵押率下降，實際負(fù)債率可能明顯上升。

    對于融資平臺的短期流動性風(fēng)險，可通過調(diào)整債券期限、增加非房地產(chǎn)抵押以及變現(xiàn)部分資產(chǎn)解決，控制得當(dāng)不致引起大的風(fēng)險。比短期風(fēng)險更為重要的是現(xiàn)行融資模式的可持續(xù)性。隨著城鎮(zhèn)化和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的加快，地方政府融資需求面臨巨大壓力，而現(xiàn)行平臺公司土地抵押貸款模式具有一次性特征，長期看這一融資模式不可持續(xù)。為此應(yīng)在深化財稅和金融改革的基礎(chǔ)上，通過將地方政府債務(wù)納入預(yù)算管理和實施規(guī)范透明的發(fā)債融資機制，達到既能有效控制債務(wù)風(fēng)險又能滿足地方政府合理資金需求的目的。    

    美、日、德地方債融資的國際經(jīng)驗與借鑒    

    從成熟經(jīng)濟體經(jīng)驗看，地方政府融資的主要方式，是發(fā)行地方（市政）債。一般來說，在金融市場較為完善的條件下，發(fā)行市政債的利率低于銀行貸款；同時，由于地方債發(fā)行比較公開透明，信息披露要求較高，適合經(jīng)濟規(guī)模大、基礎(chǔ)好進而能獲取較高信用評級的地方政府及其機構(gòu)。

    美國發(fā)行地方債經(jīng)驗

    美國是聯(lián)邦制國家，政府不同層級間的財政相對獨立，發(fā)行市政債券是地方政府主要融資方式，其中1～30年的長期債券占地方政府債務(wù)的90%以上，債券項目涵蓋了教育、交通、公用事業(yè)、福利事業(yè)、產(chǎn)業(yè)補貼以及其他項目，主要分為一般責(zé)任債券和收益?zhèn)瘍煞N。一般責(zé)任債券由稅收及其他財政收入擔(dān)保，籌得款項的使用不與具體項目掛鉤。收益?zhèn)瘎t以特定項目的收益擔(dān)保，籌得款項專款專用。相應(yīng)的，一般責(zé)任債券持有人最終可以上訴法庭以獲得發(fā)行人（政府或其代理機構(gòu)）的資產(chǎn)；收益?zhèn)瘎t不能以地方稅收彌補項目收益不足，債券持有人可能承擔(dān)最終損失。

    總體上看，美國對地方債的風(fēng)險控制，主要來自法律上的直接和間接限制。直接限制包括：州和地方政府通過立法對債券的發(fā)行權(quán)、發(fā)行規(guī)模進行限制，并且一般情況下地方債只能用于公共項目投資而不能用于彌補經(jīng)常性預(yù)算赤字。比如許多州法律規(guī)定，地方政府發(fā)行一般責(zé)任債券必須得到有關(guān)機構(gòu)甚至全體居民的授權(quán)或批準(zhǔn)，并且在憲法或其他法律中對政府負(fù)債規(guī)定了最高限額。法律的間接限制主要在于平衡預(yù)算和財政收支限制兩方面。一是平衡預(yù)算：預(yù)算一般實行分類管理，資本性預(yù)算可利用負(fù)債籌集資金，而經(jīng)常性預(yù)算一般都要求平衡。二是財政收支限制：幾乎所有的地方政府以及差不多一半的州政府，其預(yù)算中的稅收或支出受到憲法或法律限制。

    日本發(fā)行地方債經(jīng)驗

    日本是中央集權(quán)制國家。上級政府的法律或道義事權(quán)往往成為下級政府的當(dāng)然事權(quán)，下級債務(wù)不可避免地成為上級的或有債務(wù)，上級不得不為下級債務(wù)最后承擔(dān)實際責(zé)任。

    日本《地方自治法》規(guī)定:“地方公共團體可以依照具體的法律法規(guī)發(fā)行地方債，不過需要詳細(xì)地說明發(fā)行目的、最高額度、發(fā)行方法、利率、償還方法等內(nèi)容。”日本的地方公共團體分為普通地方公共團體和特別地方公共團體兩大類。普通地方公共團體是指都、道、府、縣以及市、町、村（日本的一級行政區(qū)劃單位為都、道、府、縣，它們是平行的關(guān)系，獨立于中央政府，擁有自治權(quán)；二級行政區(qū)劃為市、町）；特別地方公共團體是指特別區(qū)（特別區(qū)是專屬于京都的行政區(qū)劃，目前東京共有23個特別區(qū)）、地方公共團體聯(lián)合組織、財產(chǎn)區(qū)及地方開發(fā)事業(yè)團。

    為防止地方公共團體僅為了實現(xiàn)單一年度財政收支平衡隨意發(fā)行地方債，日本《地方財政法》第五條明確規(guī)定“地方公共團體不能將地方債收入作為財政支出”。這在一定程度上意味著日本從原則上禁止赤字地方債的發(fā)行，同時為維持居民代際間公平，規(guī)定了能夠?qū)⒌胤絺鳛樨斣吹倪m債項目。

    即使適債項目可以通過發(fā)行地方債方式籌措資金，前提也是要擁有經(jīng)常性財源，而且被允許作為建設(shè)性支出的地方債的償還年限不能超過所建工程的使用年限。另外，總務(wù)大臣及都、道、府、縣知事每年都要對地方債的用途進行檢查，判斷是否符合法律規(guī)定。不過，出于其他的政策性考慮，有些項目即使不具備《地方財政法》的規(guī)定，也可以根據(jù)特別立法進行特例發(fā)債。

    日本地方債可分為證書借款和發(fā)行債券兩種方式。證書借款是指地方政府向中央政府、公營企業(yè)金融公庫、銀行等進行借款，借款利率與資本市場利率掛鉤,由市場決定,不需要與中央政府協(xié)商。在日本地方債的資金來源中，政府資金、公營企業(yè)公庫資金等公共資金占60%左右，民間資金中關(guān)系資金占30%左右，公募資金一般不到10％?；诖?，日本地方債實際上已經(jīng)成為中央政府資金分配的一種重要方式，成為一種變相的轉(zhuǎn)移支付。

    2006年后，日本地方政府發(fā)債改審批制為協(xié)議制，增強了地方公共團體發(fā)債的自主性和地方議會的約束作用。根據(jù)新的協(xié)議制度，除財政有赤字或超過發(fā)債限制比率的地方公共團體發(fā)債需要中央政府批準(zhǔn)外，一般情況下地方政府或團體均可自行發(fā)債。此外，按照新的協(xié)議制，在得到總務(wù)大臣或都、道、府、縣知事同意后發(fā)行的地方債，除了有公共資金注入以外，還可使用地方財政計劃、地方交付稅等手段作為償還保障。隨著新協(xié)議制的推行，中央政府對地方債也更加側(cè)重事前風(fēng)險防范及事后審計監(jiān)督。

    總體看，日本通過建立地方公債制度，一方面，充實了地方財源，加快了地方經(jīng)濟和公益事業(yè)發(fā)展；另一方面，通過法律制約和中央政府的嚴(yán)格管理，地方債過度膨脹風(fēng)險得到控制，中央政府也借此加強了對地方財政的指導(dǎo)。

    德國發(fā)行地方債經(jīng)驗

    德國屬聯(lián)邦制國家，實行聯(lián)邦、州、地區(qū)三級管理，并相應(yīng)建立了分級管理的財政體制。各級政府均有獨立預(yù)算，分別對各自議會負(fù)責(zé)。理論上州和地區(qū)政府都可發(fā)行債券，但受職能限制，發(fā)行人主要是州政府，地區(qū)政府很少發(fā)行。截至2011年6月末，德國各州政府債券存量累計達2751.27億歐元，占政府債券存量的21%；地區(qū)政府債券存量為1.75億歐元，占地方政府債券存量的0.06%。

    根據(jù)購買主體不同，德國地方政府債券可分為小額債券和基準(zhǔn)債券。小額債券直接出售給最終投資者（個人或規(guī)模較小的企業(yè)等），單筆購買量較小，一般期限較短（5年以內(nèi)），約占地方政府債券存量的20%；基準(zhǔn)債券則批量出售給規(guī)模較大的投資者（銀行、投資基金等），期限一般較長（5～10年），約占地方政府債券存量的80%。

    根據(jù)是否對債券風(fēng)險進行擔(dān)保，德國地方政府債券可分為普通債券與結(jié)構(gòu)性債券。結(jié)構(gòu)性債券是指對利率和通脹風(fēng)險進行規(guī)避的債券（債券本身嵌入利率看漲期權(quán)，以防利率上升等），該類債券占比相對較低（約占20%）。地方政府在發(fā)行外幣債券和結(jié)構(gòu)性債券后，會在銀行辦理套期保值，規(guī)避相關(guān)風(fēng)險。

    雖然法律無明文規(guī)定，但德國憲法法院曾裁定，各州應(yīng)遵守“忠誠性原則”，即如果某州確實無法償付債務(wù)，聯(lián)邦政府及其他各州可施以援手。在某種程度上，德國地方政府債券存在國家隱性擔(dān)保。

    德國地方債發(fā)行源于1991年兩德統(tǒng)一后大規(guī)模投資支出需要，通過建立地方政府債券市場，一是實現(xiàn)了政府債務(wù)資金來源的多元化，降低了流動性風(fēng)險。截至2011年6月末，德國地方政府債券余額已占地方政府債務(wù)余額的53%，銀行信貸占比降至29%，債券剩余期限為4～7年。二是融資成本的公開化、市場化，有利于地方政府鞏固財政。三是“忠誠性原則”及擔(dān)保義務(wù)的非法定性，既保證了聯(lián)邦和各州之間債券收益率變化的一致性，又確保了合理溢價。各州與聯(lián)邦政府以及各州之間的較低溢價，可有效降低債券融資成本。

    2009年前，德國地方政府基本是自行決定是否發(fā)行債券，德國財政部只在每年召開的全德財政部長會議上，對其進行“窗口指導(dǎo)”，約束力較弱。但地方政府為確保財政的可持續(xù)性，降低融資成本，也自行控制債券發(fā)行規(guī)模。通行慣例是：債券融資不能進行超額融資，即融資額不能超過預(yù)算赤字；與此同時，對基礎(chǔ)設(shè)施的投資不能超過債券融資規(guī)模。2009年6月后，隨著“債務(wù)剎車法”的實施，德國正式對地方政府債券發(fā)行規(guī)模進行了限定，發(fā)行條件日益收緊。    

    通過地方債發(fā)行規(guī)范地方政府負(fù)債管理    

    美國、德國、日本的經(jīng)驗表明，相對于銀行貸款，發(fā)債融資的透明度要求以及與之密切相關(guān)的財政和市場約束程度更高，債務(wù)人的信用狀況更能得到市場的有效評價。對我國而言，逐步增大地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中的債券融資比重，也是增強地方政府這一債務(wù)人內(nèi)部（財政）和外部（市場）約束的必由之路。

    發(fā)債有利于增強地方政府負(fù)債的內(nèi)部約束

    建立地方政府債務(wù)約束機制是加強債務(wù)風(fēng)險管理的重要手段。為確保地方政府債務(wù)按期還本付息，地方各級財政部門應(yīng)通過年度預(yù)算安排、財政結(jié)余調(diào)劑以及債務(wù)投資項目收益的一定比例的劃轉(zhuǎn)等途徑，建立財政償債基金。考慮到償債的長期性，償債基金一旦建立，就應(yīng)保持其穩(wěn)定性，年度預(yù)算安排要作為固定支出項目每年有所增長。對有經(jīng)濟效益和償還能力的項目，財政部門應(yīng)對其經(jīng)營效益情況進行監(jiān)控，統(tǒng)一由財政部門還本付息。

    發(fā)債有利于增強地方政府負(fù)債的外部約束

    發(fā)債融資的信息披露要求很高，且需要引入跟蹤的信用評級機制，發(fā)債人狀況時刻被各種外部力量“昭示”天下，信用違約成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于銀行貸款，發(fā)行人借款行為就會趨于謹(jǐn)慎。當(dāng)下愈演愈烈的歐債、美債危機，從一個側(cè)面反映了投資者以及評級機構(gòu)的強大監(jiān)督作用。

    一是有利于提高地方政府債務(wù)透明度。防范地方政府融資風(fēng)險，必須建立一套基本的制度框架，依法理財，提高透明度，接受公共監(jiān)督。第一，地方財政應(yīng)進一步透明化，以便同級人大和市場監(jiān)督。第二，建立單一賬戶，改善地方政府的預(yù)算管理。第三，改革政府會計制度，當(dāng)前是采用“現(xiàn)收現(xiàn)付制”，可以引入“權(quán)責(zé)發(fā)生制”，形成資產(chǎn)負(fù)債表式的全景圖和更有效的信息體系。第四，地方經(jīng)濟統(tǒng)計科學(xué)化和相對獨立，避免政府干預(yù)和造假，從而誤導(dǎo)投資者引起市場波動。第五，陽光融資，在《預(yù)算法》框架之下，以正面規(guī)定的地方債來逐步替代和置換包括地方融資平臺形成的隱性負(fù)債。第六，對地方政府融資平臺貸款分類處理，條件較好的，試行證券化，從而提高流動性，降低銀行風(fēng)險。

    二是有利于強化市場監(jiān)督機制。在發(fā)行階段，地方債發(fā)行要求地方政府公開政府債務(wù)、投資主體和項目相關(guān)信息。別的不說，就平臺貸款中地方政府或人大出具、銀行據(jù)以放款的五花八門的安慰函、擔(dān)保函，其規(guī)范性和法律效力就很難符合發(fā)債市場的信息披露和評級要求。即使在發(fā)行階段過了關(guān)，從投資者角度，也可以通過“用腳投票”方式實現(xiàn)對政府的監(jiān)督功能：一方面，在一級市場認(rèn)購政府財力水平較高，項目回報較好，信息透明度較高的地方債，以市場行為方式約束地方政府債務(wù)規(guī)模；另一方面，投資者通過了解政府財力、項目運營主體和項目進展情況等信息，在二級市場中拋補債券從而影響債券利率，并間接影響地方政府籌資成本和地方政府的新發(fā)債計劃。從信用評級機構(gòu)角度看，可以通過外部跟蹤評級來督促地方政府改善政府資產(chǎn)負(fù)債水平，提高投資項目決策和管理水平。    

    地方債發(fā)行對財稅和金融體制改革的要求    

    改貸款為發(fā)債，看似僅僅是融資形式上的變化，但實質(zhì)涉及體制特別是財稅體制改革問題，其中的關(guān)鍵，是要加快健全地方財力和事權(quán)相匹配的財稅體制。

    1994年分稅制改革之后，中央政府與地方政府形成一級政府、一級財權(quán)的分級財政。但是，然而隨著“財權(quán)層層集中”“事權(quán)級級下放”，地方政府收支矛盾逐漸突出，同時《預(yù)算法》又限制了地方政府直接發(fā)債融資，在這一背景下，舉辦各類融資平臺從銀行大量貸款幾乎就是必然選擇。

    2008年以來為應(yīng)對國際金融危機，地方配套的建設(shè)資金支出壓力驟然增大，地方發(fā)債又被重新提上日程，但結(jié)果是中央政府代發(fā)。中央政府代發(fā)等于是中央發(fā)債，實質(zhì)是變相的轉(zhuǎn)移支付，和融資平臺向銀行借款的規(guī)模相比只是杯水車薪。2011年10月20日，上海、浙江、廣東和深圳獲準(zhǔn)自行發(fā)債，但根據(jù)相關(guān)規(guī)定，這些債券仍由財政部代辦本息償付，地方政府作為獨立債務(wù)主體的地位仍未確立。究其原因，除了對風(fēng)險認(rèn)識上的分歧和《預(yù)算法》等法律障礙外，關(guān)鍵還是擔(dān)心現(xiàn)行財稅體制下地方政府是否具備足夠償債能力。

    與國外相比，中國政府的級次太多。世界上絕大多數(shù)國家都是三級政府、三級財政，而中國有五級政府。需要深化財稅體制改革，完善中國的分稅制財政體制。規(guī)范省以下的分稅制，實行省管縣，把財政體制扁平化，從原來的五級分稅變?yōu)槿壏侄惪蚣?，同時，形成三級的舉債權(quán)。這樣有利于增強中央對于地方的監(jiān)管力度。

    完善分稅制特別是加快構(gòu)建相對獨立的地方稅體系，是地方發(fā)債融資的基礎(chǔ)。政府間財政支出責(zé)任劃分確定后，要賦予各級地方政府相應(yīng)的財權(quán)和財力，政府間財政支出責(zé)任調(diào)整必須有財力作保障。在收入安排上，當(dāng)務(wù)之急是賦予基層政府與其所承擔(dān)的支出責(zé)任相適應(yīng)的具有增長潛力的收入權(quán)利。根據(jù)不同區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展和稅源特點，逐步形成東部沿海地區(qū)以房地產(chǎn)稅為主體、中西部地區(qū)以資源稅為主體的地方稅體系。

    從中長期看，西部地區(qū)資源類稅收增長具備潛力，應(yīng)加快實施資源稅改革，逐步擴大征收范圍和提高稅率，完善資源有償使用制度和生態(tài)環(huán)境補償機制。對東部地區(qū)而言，房地產(chǎn)稅最具潛力，應(yīng)放手讓各地自行征收，逐步以房地產(chǎn)稅代替土地批租收入。無論是資源稅還是房地產(chǎn)稅，稅源均具有很強的地域性，應(yīng)賦予地方更多的稅收自主權(quán)甚至設(shè)稅權(quán)，為地方發(fā)債提供穩(wěn)定的償債基礎(chǔ)。

    除完善財稅體系改革外，推動地方發(fā)債的金融改革方面，主要是加快債券發(fā)行體制改革，變審批制為注冊發(fā)行制度，允許地方政府根據(jù)市場需要發(fā)行不同類型的債券，允許信用評級相近的省（市）聯(lián)合發(fā)行債券，增強信用等級，增加市場流動性；允許銀行類金融機構(gòu)將持有的地方債向中央銀行貼現(xiàn)融資等。同時加快評級制度改革和地方信用體系建設(shè)，為地方發(fā)債創(chuàng)造良好的市場條件。     （紀(jì)　敏　孫　彬 作者單位：中國人民銀行研究局）