如何看待當(dāng)前的市場(chǎng)震蕩？A股的投資邏輯有沒有發(fā)生變化？在周期交替的過程中，影響股市的內(nèi)外因素有哪些？什么行業(yè)板塊最值得配置？

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4月9日，在上海證券報(bào)主辦、開源證券協(xié)辦的第57屆中國(guó)資本市場(chǎng)高級(jí)研討會(huì)暨上證所長(zhǎng)論壇上，20多家主流證券研究所的所長(zhǎng)及投研負(fù)責(zé)人齊聚一堂，圍繞著“市場(chǎng)跌宕起伏，如何把握投資主線”進(jìn)行了深度研討。

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上半年行情比下半年好？

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春節(jié)假期后，A股市場(chǎng)經(jīng)歷了大幅調(diào)整，今年后三個(gè)季度的市場(chǎng)行情將如何演繹？

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從各券商研究所所長(zhǎng)的觀點(diǎn)來看，對(duì)上半年行情普遍較為看好，但對(duì)下半年的研判，則出現(xiàn)了分歧。摩根士丹利華鑫證券董事總經(jīng)理、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家兼研究部主管章俊認(rèn)為，今年全球經(jīng)濟(jì)繼續(xù)復(fù)蘇，但疫情的不確定性及部分經(jīng)濟(jì)體由于通脹壓力而提前開始調(diào)整貨幣財(cái)政政策，都可能造成“宏觀風(fēng)險(xiǎn)”反而比去年下半年大。

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他預(yù)判，短期來看，上半年約在4月份全球市場(chǎng)會(huì)有所好轉(zhuǎn)，6月份則可能有新的調(diào)整。其原因一是季節(jié)性的因素，二是美國(guó)通脹水平的上升。下半年投資者應(yīng)關(guān)注的是通脹情況，如果通脹維持在高位，將對(duì)市場(chǎng)形成壓力。

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也有人對(duì)下半年行情相對(duì)較為樂觀。國(guó)泰君安證券研究所所長(zhǎng)黃燕銘表示，預(yù)計(jì)今年經(jīng)濟(jì)走勢(shì)會(huì)構(gòu)成“前高后低”形態(tài)，這一點(diǎn)市場(chǎng)并無分歧，但對(duì)于“后低”可相對(duì)更樂觀一些。

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黃燕銘認(rèn)為，未來一到兩個(gè)季度的A股市場(chǎng)將以橫盤震蕩為主，但并不意味著“超額收益”機(jī)會(huì)的整體消失。2021年，周期制造和服務(wù)消費(fèi)復(fù)蘇帶動(dòng)的盈利改善就是市場(chǎng)最重要的超額收益來源。

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粵開證券研究院負(fù)責(zé)人康崇利也表示，今年下半年的機(jī)會(huì)反而比上半年更多。市場(chǎng)的實(shí)際運(yùn)行和大家的一致預(yù)期常有偏差，如去年有一些券商認(rèn)為流動(dòng)性是今年一個(gè)很大的問題，但目前來看，今年大家關(guān)注的主要是信用風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)流動(dòng)性反而不是很擔(dān)憂。

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抱團(tuán)股以外的新機(jī)會(huì)在哪兒？

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近期，曾被機(jī)構(gòu)抱團(tuán)的白馬龍頭出現(xiàn)大幅回落且反彈乏力，這部分“核心資產(chǎn)”是否會(huì)被機(jī)構(gòu)拋棄？

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大部分研究所所長(zhǎng)認(rèn)為，長(zhǎng)期看，優(yōu)質(zhì)企業(yè)是不會(huì)被機(jī)構(gòu)拋棄的，只是未來數(shù)年的主線將從“賺估值的錢”轉(zhuǎn)向“賺盈利的錢”。

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東亞前海證券研究所所長(zhǎng)賀燕青認(rèn)為，隨著業(yè)績(jī)的集中披露，前期被抱團(tuán)的白馬股可能出現(xiàn)分化，部分白馬股長(zhǎng)期仍有很高的投資價(jià)值?？蓞⒄?0世紀(jì)70年代的美股，很多龍頭公司穿越了周期，依靠穩(wěn)健的經(jīng)營(yíng)能力為長(zhǎng)期投資者帶來豐厚回報(bào)。那些在大浪淘沙之后能留下來的白馬龍頭，在未來仍是機(jī)構(gòu)關(guān)注的重點(diǎn)。

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國(guó)海證券研究所副所長(zhǎng)譚倩也表示，核心資產(chǎn)被抱團(tuán)有其主業(yè)盈利穩(wěn)定性的原因。在高質(zhì)量、低增量的存量經(jīng)濟(jì)時(shí)代，核心資產(chǎn)具有相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，去周期化明顯、盈利增長(zhǎng)更為確定。但由于過去兩年趨于一致的“賽道+龍頭”的投資模式，資金追捧使核心資產(chǎn)的估值存在高估。雖然看好核心資產(chǎn)的投資邏輯長(zhǎng)期有效，但短期仍需要時(shí)間來消化高估值。

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如何尋找抱團(tuán)股以外的新機(jī)會(huì)？黃燕銘認(rèn)為，投資者的思路要從過去的單一強(qiáng)調(diào)“龍頭白馬”的執(zhí)念中走出來，除了關(guān)注“好”，還要關(guān)注“價(jià)”，回歸到股票定價(jià)的本源。積極調(diào)結(jié)構(gòu)，去尋找抱團(tuán)股之外的好公司，去尋找邊際改善更大的上市公司，也就是“中盤藍(lán)籌”。

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黃燕銘表示，短期內(nèi)，周期制造等對(duì)復(fù)蘇敏感的價(jià)值類股票占優(yōu)；在中期維度，隨著估值的消化和微觀交易結(jié)構(gòu)的改善，可逐步布局成長(zhǎng)股，尤其是科技制造方向。

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華寶證券研究創(chuàng)新部董事副總經(jīng)理李真表示，根據(jù)歷史情況，專業(yè)的機(jī)構(gòu)投資者也很難逃離抱團(tuán)瓦解的風(fēng)險(xiǎn)。市場(chǎng)的趨同行為疊加過度自信，對(duì)機(jī)構(gòu)投資者也會(huì)形成嚴(yán)重的負(fù)反饋。

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“我們回過頭看過去3年產(chǎn)品收益較高的一些基金經(jīng)理，他們多在科技、消費(fèi)、醫(yī)藥三大板塊集中配置。當(dāng)前，大家關(guān)注的方向也發(fā)生了一些新變化，如關(guān)注新能源車、綠色經(jīng)濟(jì)發(fā)展和高端制造等。大家也仍需警惕不同類型投資者行為和行為偏差對(duì)市場(chǎng)節(jié)奏的影響?！崩钫姹硎?。

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對(duì)核心資產(chǎn)的內(nèi)涵，有研究所所長(zhǎng)給出了自己的定義。國(guó)信證券研究所所長(zhǎng)楊均明認(rèn)為，所謂核心資產(chǎn)指的是企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力，在全球范圍內(nèi)具有競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)，就是核心資產(chǎn)。中國(guó)的產(chǎn)業(yè)，特別是制造業(yè)近年來在世界范圍內(nèi)取得的進(jìn)步有目共睹。2016年以來大家說的核心資產(chǎn)主要就是依托這一邏輯。相信再有5到10年的時(shí)間，中國(guó)的很大一部分產(chǎn)業(yè)都會(huì)走到世界的最前列。

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華鑫證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、副總裁何曉斌表示，不會(huì)簡(jiǎn)單地定義核心資產(chǎn)或給資產(chǎn)貼標(biāo)簽。所謂的核心資產(chǎn)是分時(shí)間段的、不斷變換的，投資絕不能刻舟求劍。“挑股票千萬不要‘用情過度’，認(rèn)準(zhǔn)某些股票是核心就一直抱著，要有止盈意識(shí)。在市場(chǎng)變化過程中，要善用期貨、期權(quán)等衍生品工具，對(duì)沖下跌風(fēng)險(xiǎn)?！?/p>

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東方證券研究所所長(zhǎng)陳剛表示，核心資產(chǎn)反映的是機(jī)構(gòu)化和頭部化。產(chǎn)業(yè)在不停地頭部化，市場(chǎng)投資者不停地機(jī)構(gòu)化，大家理念趨同后必然會(huì)聚焦到這些核心資產(chǎn)上去。最后打破“核心資產(chǎn)信仰”無非是兩種情況：一是部分核心資產(chǎn)被證偽，二是出現(xiàn)新的投資理念。

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申萬宏源研究所副所長(zhǎng)王勝認(rèn)為，在百年未有之大變局下，要投資“時(shí)代的核心資產(chǎn)”。從歷史經(jīng)驗(yàn)看，美國(guó)“漂亮50”泡沫破裂后，從90年代開始的整整30年里，表現(xiàn)最好的就是科技。振興科技是我們這一代人的歷史使命，所以服務(wù)這個(gè)時(shí)代，科技應(yīng)是資本市場(chǎng)的主線。

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近期，有基金經(jīng)理提出“新核心資產(chǎn)”概念，其特質(zhì)又是什么？長(zhǎng)江證券研究所所長(zhǎng)徐春認(rèn)為，所謂新核心資產(chǎn)，本質(zhì)上依然是細(xì)分行業(yè)中的龍頭企業(yè)。其特質(zhì)都是經(jīng)營(yíng)能力相對(duì)行業(yè)平均水平更加優(yōu)異，而行業(yè)整體需求能夠長(zhǎng)期增長(zhǎng)。

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徐春表示，過去數(shù)年，消費(fèi)領(lǐng)域涌現(xiàn)了較多的被市場(chǎng)給予確定性溢價(jià)的龍頭。未來數(shù)年，這些優(yōu)質(zhì)消費(fèi)類企業(yè)依然優(yōu)勢(shì)顯著。同時(shí)，制造業(yè)中也已逐漸走出越來越多的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。他認(rèn)為，我國(guó)制造業(yè)在經(jīng)歷了洗牌出清后，優(yōu)質(zhì)龍頭企業(yè)在全球價(jià)值鏈的地位將不斷提升。

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周期股行情能否延續(xù)？

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近期隨著產(chǎn)品價(jià)格上漲，周期類板塊也獲得了更多的關(guān)注，其行情能否延續(xù)？

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天風(fēng)證券研究所副所長(zhǎng)李震龍認(rèn)為，研究周期成長(zhǎng)，首先要判斷其所處的位置。把市場(chǎng)分為周期、金融、科技、消費(fèi)四大板塊，可以發(fā)現(xiàn)，當(dāng)前科技和消費(fèi)的PB估值與歷史最高值相比，處在70%的位置，而周期的歷史分位還在中下位置，金融位置更低。

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湘財(cái)證券研究所行業(yè)部經(jīng)理仇華認(rèn)為，市場(chǎng)對(duì)周期行業(yè)的觀察，一般是3到4年，超過這個(gè)范圍，市場(chǎng)的敏感度就逐漸下降。比如房地產(chǎn)也是有周期的，只是它的周期比較長(zhǎng)。市場(chǎng)總是偏好增長(zhǎng)速度快的領(lǐng)域，由于周期板塊在上升階段增長(zhǎng)快，下降階段增長(zhǎng)慢。當(dāng)周期股的增速高于成長(zhǎng)股時(shí)，市場(chǎng)就會(huì)傾向于周期板塊，反之亦然。

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開源證券總裁助理兼研究所所長(zhǎng)孫金鉅認(rèn)為，目前看，核心資產(chǎn)的分化才剛開始，由于處置效應(yīng)的存在，公募基金的贖回不是在下跌中，而是在反彈過程中，加上目前是年報(bào)和一季報(bào)的密集披露期，因此建議投資者做好不同板塊間的風(fēng)險(xiǎn)收益比權(quán)衡，以“價(jià)值回歸”主線，挖掘市場(chǎng)“新共識(shí)”，比如碳中和概念及部分中小市值的股票。

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他表示，從2019年上半年開始，優(yōu)質(zhì)中小市值公司已迎來機(jī)會(huì)。但中小市值品種也有“二八分化”，大量長(zhǎng)尾質(zhì)次公司的高效出清有利于市場(chǎng)更好地挖掘優(yōu)秀的中小市值企業(yè)。