????□與制造業(yè)和房地產(chǎn)投資相比，基建投資受到疫情影響相對較小，并且在固定資產(chǎn)投資中，基建投資的可控性較強，可以在較短時間內(nèi)推動經(jīng)濟企穩(wěn)、改善市場預期。因此，基建投資仍然是今年穩(wěn)增長的重要抓手，并且在疫情沖擊下，基建投資扮演的角色將更為重要。

????□減稅降費是直接有效的方法。退稅資金全部直達企業(yè)，對企業(yè)現(xiàn)金流給予直接支持?，F(xiàn)金流改善有助于企業(yè)克服當前困難，煥發(fā)生機，增加投資。

????□整體來看，我國CPI上升幅度較為有限，整體物價水平可控，長期通脹的基礎并不存在。今年3%左右的通脹目標為實施較為寬松的宏觀經(jīng)濟政策留下了空間。

????□疫情對全年GDP增速目標實現(xiàn)的影響不容小覷。但政策應對已更加成熟和積極。經(jīng)過努力，全年GDP增速目標的實現(xiàn)可期。

????今年我國將GDP增速目標設定在5.5%左右。政府工作報告指出，5.5%左右這一目標是高基數(shù)上的中高速增長，需要付出艱苦努力才能實現(xiàn)。而最近的疫情形勢如同“倒春寒”，給正在“爬坡過坎”的中國經(jīng)濟帶來考驗。疫情影響下實現(xiàn)全年GDP增速目標更需努力。

????疫情使原本逐漸恢復的經(jīng)濟受到新的沖擊，因為需求的修復和預期的改善都需要時間，其影響可能延續(xù)至整個上半年。并且由于這輪疫情在我國核心城市暴發(fā)，疫情沖擊的外溢效應會比較明顯。因此，應高度關注經(jīng)濟的薄弱環(huán)節(jié)，穩(wěn)就業(yè)、保民生、促消費；繼續(xù)從需求端合理放松房地產(chǎn)調(diào)控；將基建投資作為穩(wěn)增長的重要抓手；財政政策要更加積極有為；貨幣政策目前宜更注重數(shù)量型工具的使用。

????一、疫情使企穩(wěn)中的經(jīng)濟受到新的沖擊

????今年前兩個月，我國主要經(jīng)濟指標好于預期。但是，經(jīng)濟企穩(wěn)向好的進程因疫情反彈受到影響。3月份，中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）降至49.5，非制造業(yè)商務活動指數(shù)降為48.4，雙雙跌破榮枯線。

????今年前兩個月，我國經(jīng)濟持續(xù)穩(wěn)定恢復，生產(chǎn)、需求較快增長，就業(yè)、物價總體穩(wěn)定，主要經(jīng)濟指標好于預期。2月份，中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）上升0.1個百分點至50.2；非制造業(yè)商務活動指數(shù)升至51.6；服務業(yè)、建筑業(yè)景氣度均有回升，消費也明顯好轉。今年1至2月，社會消費品零售總額同比增長6.7%，比2021年12月份增加5.0個百分點，比2021年兩年平均增速增加2.8個百分點。從投資看，今年1至2月，全國固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）同比增長12.2%，比2021年兩年平均增速上升8.3個百分點。其中，房地產(chǎn)投資增速已由負轉正，基建投資和制造業(yè)投資增速較高。我國今年前兩個月貿(mào)易順差1159.6億美元，較去年同期擴大19.5%。

????但是，經(jīng)濟企穩(wěn)向好的進程因疫情反彈受到影響。3月份我國進入了新一輪疫情暴發(fā)期。截至4月6日，現(xiàn)有本土新冠肺炎確診病例已達到24123人，無癥狀感染者132948人。因病毒傳染性增強，防控也變得更加困難。3月以來，疫情波及29個省份，總體呈現(xiàn)流行范圍廣、規(guī)模性疫情與散發(fā)疫情交織、外溢病例及續(xù)發(fā)疫情多發(fā)等特點。為了應對疫情，各地普遍采取全員核酸檢測、區(qū)域管控、減少人員流動等防控措施，經(jīng)濟運行也將承受較大壓力。

????3月份，中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）降至49.5，非制造業(yè)商務活動指數(shù)降為48.4，雙雙跌破榮枯線，分別比上月低0.7和3.2個百分點。受疫情直接影響，非制造業(yè)景氣指數(shù)下降幅度更大。同時，疫情對制造業(yè)的影響也不容小覷。從制造業(yè)PMI細分指數(shù)可以看出，疫情導致人員到崗不足，交貨周期延長，物流運輸不暢，從而在一定程度上影響了制造業(yè)供應鏈的穩(wěn)定。比如，供應商配送時間指數(shù)為46.5，比上月低1.7個百分點，是2020年3月份以來的低點。與國家統(tǒng)計局的制造業(yè)PMI一致，財新中國制造業(yè)PMI也大幅下行至48.1。其中，生產(chǎn)指數(shù)和新訂單指數(shù)均為2020年3月以來最低。在外需下降、運輸條件變差的情況下，出口新訂單指數(shù)創(chuàng)22個月來新低，制造業(yè)供給和需求出現(xiàn)了收縮的跡象。

????二、疫情可能影響整個上半年的經(jīng)濟運行

????疫情對經(jīng)濟的影響不會僅僅停留在3月。因此，應盡快遏制疫情的擴散蔓延勢頭，努力實現(xiàn)全年經(jīng)濟發(fā)展目標任務。

????3月往往是一季度經(jīng)濟運行最重要的一個月，因此疫情對一季度經(jīng)濟的沖擊也會較大。從最近5年主要經(jīng)濟指標的平均值來看，3月社會消費品零售總額、固定資產(chǎn)投資完成額和貿(mào)易順差分別占到一季度的32.8%、56.9%和27.2%。由于1至2月的節(jié)日消費貢獻較大，因此3月的消費在一季度的占比略低于三分之一。但是，3月份投資活動在整個一季度的占比則超過一半。封控措施將明顯影響項目施工，這將對一季度的投資造成比較大的沖擊。盡管3月貿(mào)易順差在一季度的占比相對最小，但是從3月份出口金額、發(fā)電量等指標看，其在一季度占比仍超過三分之一。因而疫情對我國外貿(mào)部門和工業(yè)生產(chǎn)的影響也將較為明顯。若根據(jù)支出法GDP中最終消費支出、資本形成總額和凈出口三者的占比作為權重，可計算得出3月份占一季度經(jīng)濟的份額高達43%。去年，一季度的經(jīng)濟增加值約占全年的22.3%，據(jù)此初步估算3月份的經(jīng)濟增量約占全年的9%。

????從目前疫情防控形勢看，疫情對經(jīng)濟的影響不會僅僅停留在3月。以上海為例，封控已經(jīng)延續(xù)到了4月份。在全面排查后的動態(tài)管理期間，經(jīng)濟活動依然會受到疫情防控的諸多限制。即使經(jīng)濟在4月中下旬逐步恢復，疫情的次生影響也會在一定程度上拖累5、6月份的經(jīng)濟增長。失去的消費，尤其是服務消費，將很難彌補。不少小微企業(yè)、工商個體戶面臨生存考驗，失業(yè)率將可能有所上升，并影響未來的消費潛力。疫情反復也會影響企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營預期。疫后的經(jīng)濟恢復可能需要一定的時間。從數(shù)據(jù)看，4月雖然是二季度經(jīng)濟占比最小的月份，但也有30%左右，并且4月份經(jīng)濟增加值的規(guī)模與3月相當，亦接近全年的9%。整個二季度的經(jīng)濟增加值約占全年GDP的24.4%。

????疫情還會帶來外溢效應。上海、深圳作為長三角和珠三角的核心城市，是我國內(nèi)外循環(huán)的重要樞紐，經(jīng)濟影響甚廣。2021年，長三角地區(qū)三省一市（江蘇、浙江、安徽、上海）的經(jīng)濟總量接近全國的四分之一。其中，上海占全國GDP的3.8%；廣東占全國的10.9%，其中深圳約占2.7%（2020年）。此外，疫情引發(fā)的供應鏈阻塞對訂單的影響也不僅限于當期，而會延續(xù)到未來。

????由于這一輪疫情波及面較廣，疊加市場主體預期轉弱，其對經(jīng)濟的影響不可小覷。但是，凡事都有積極的一面，那就是已經(jīng)積累的抗疫經(jīng)驗將使政策的應對更加成熟。因此，應盡快遏制疫情的擴散蔓延勢頭，采取有效措施，努力實現(xiàn)全年經(jīng)濟發(fā)展目標任務。

????三、房地產(chǎn)需求端調(diào)控可適度繼續(xù)放松

????緩解房企在疫情沖擊下陡增的現(xiàn)金流壓力，應繼續(xù)從需求端邊際放松。各地應靈活把握因城施策和全國統(tǒng)一政策的平衡，以不增加行業(yè)風險為底線，在緩解疫情影響的同時鞏固已經(jīng)取得的調(diào)控成果。

????今年前兩個月固定資產(chǎn)投資中，房地產(chǎn)開發(fā)投資同比由負轉正，增速為3.7%，已經(jīng)有較為明顯的改善。今年政府工作報告指出，穩(wěn)地價、穩(wěn)房價、穩(wěn)預期，因城施策促進房地產(chǎn)業(yè)良性循環(huán)和健康發(fā)展。因此，我國房地產(chǎn)調(diào)控的大方向不會改變，不會再回到原來的老路上去，不會再通過房地產(chǎn)大幅拉動經(jīng)濟增長。目前我國房地產(chǎn)調(diào)控的主要目標有三個：一是防風險，即防止房企之間的風險傳染，以及房地產(chǎn)向金融領域的風險擴散；二是滿足剛性和改善性需求；三是保持房地產(chǎn)市場的平穩(wěn)發(fā)展，以防拖累經(jīng)濟。目前房地產(chǎn)投資和基建投資的體量相當。所以，如果房地產(chǎn)投資出現(xiàn)大幅度下降，將會影響全年固定資產(chǎn)投資增速。同時，房地產(chǎn)業(yè)的運行還直接影響到建筑業(yè)和其他一系列產(chǎn)業(yè)。保持房地產(chǎn)業(yè)的平穩(wěn)健康發(fā)展也有利于穩(wěn)就業(yè)。

????目前房地產(chǎn)行業(yè)仍處于調(diào)整期，合理的資金需求正在得到滿足，1月至2月房地產(chǎn)運行雖然仍面臨較大壓力，但已經(jīng)顯現(xiàn)企穩(wěn)跡象。本輪疫情對于房地產(chǎn)市場最大的沖擊在于其復蘇態(tài)勢可能因此受阻。一是降低房地產(chǎn)開發(fā)投資增速。疫情會導致建安費用下降，從而影響房地產(chǎn)開發(fā)投資。初步估算，僅建安費用一項就可能造成3月房地產(chǎn)開發(fā)投資下降3.66%。而3月是一季度房地產(chǎn)開發(fā)投資的主要月度，2016年至2021年（不含2020年），3月的房地產(chǎn)開發(fā)投資占一季度的比例平均為49.09%。按此計算，今年一季度房地產(chǎn)開發(fā)投資可能比正常水平下降1.80%左右。疫情還會通過銷售影響未來的房地產(chǎn)開發(fā)投資。二是影響房地產(chǎn)銷售。3月份30個大中城市商品房日均成交面積僅為30萬平方米，而最近5年均值為49.4萬平方米。其中，一線城市成交面積僅為7.38萬平方米，同比下降44.34%。三是行業(yè)預期進一步減弱?，F(xiàn)金流受阻是行業(yè)目前的主要風險，也成為行業(yè)預期弱化的主要原因。目前銷售回款已成為房企現(xiàn)金流的主要來源，因此部分房企的資金流可能會存在問題。

????如何緩解房企在疫情沖擊下陡增的現(xiàn)金流壓力？從供給端增加房企開發(fā)貸款，對房地產(chǎn)行業(yè)的幫助似乎更為直接，但此舉將增加金融機構的風險，在市場化條件下也難以有效實施。從房地產(chǎn)金融審慎管理的角度出發(fā)，需要建立房地產(chǎn)市場和金融市場之間的防火墻。供給端保持緊平衡也能有效防止房地產(chǎn)企業(yè)回到過去依賴高杠桿、高周轉的模式?！叭兰t線”和貸款集中度管理都是行之有效的措施，應該堅持。因此，繼續(xù)從需求端邊際放松是現(xiàn)實的舉措。各地應靈活把握因城施策和全國統(tǒng)一政策的平衡，以不增加行業(yè)風險為底線，在緩解疫情影響的同時鞏固已經(jīng)取得的調(diào)控成果。

????目前各地的房地產(chǎn)政策仍在調(diào)整，整體上是在適度放松并體現(xiàn)了因城施策的精神。但熱點城市政策放松仍需謹慎，要謹防2020年市場迅速過熱的局面再度出現(xiàn)。自去年9月房地產(chǎn)政策調(diào)整開始，房企拿地和居民購房都在向熱點區(qū)域轉移，可能推高熱點區(qū)域的潛在風險。而三四線城市更需要從供給端入手，因為人口向大城市流動的趨勢很難逆轉，一味著眼需求端可能產(chǎn)生長期隱患。

????四、基建投資仍然是穩(wěn)增長的重要抓手

????基建投資仍然是今年穩(wěn)增長的重要抓手，并且在疫情沖擊下，基建投資扮演的角色將更為重要。

????與制造業(yè)和房地產(chǎn)投資相比，基建投資受到疫情影響相對較小，只是局部地區(qū)的施工進度延誤，不會面臨前兩者訂單下降、現(xiàn)金流受阻等困境。并且在固定資產(chǎn)投資中，基建投資的可控性較強，可以在較短時間內(nèi)推動經(jīng)濟企穩(wěn)、改善市場預期。因此，基建投資仍然是今年穩(wěn)增長的重要抓手，并且在疫情沖擊下，基建投資扮演的角色將更為重要。

????今年政府工作報告提出，積極擴大有效投資。圍繞國家重大戰(zhàn)略部署和“十四五”規(guī)劃，適度超前開展基礎設施投資?！斑m度超前開展基礎設施投資”是國家重要的戰(zhàn)略部署。比如我國高鐵網(wǎng)絡的建設，無論從規(guī)模還是建設進度看，都是舉世矚目，也極大地推動了我國經(jīng)濟發(fā)展、改善了人民生活。大量的研究顯示，我國高鐵網(wǎng)絡的經(jīng)濟效應包括高鐵通車推動城市間經(jīng)濟協(xié)同發(fā)展、提高工業(yè)企業(yè)勞動生產(chǎn)率、改善企業(yè)出口結構、促進服務業(yè)繁榮等多個方面。這些影響超出了人們對基礎設施投資的直觀感受，也顯著提高了我國經(jīng)濟潛在增速。

????因此，應正確認識基建投資在穩(wěn)增長中的關鍵作用?；ó斎灰v究效益，但是基建的效益不能只看直接的效益，還要看它的帶動效益；不能只看它的短期效益，還要看它的長期效益；不能只看它的局部效益，還要看它的全局效益。據(jù)計算，2021年基建投資固定資本形成占當年GDP（不變價）的比例至少為8.39%。在不考慮基建投資對就業(yè)、收入和消費的拉動效應的情況下，基建投資增速每提高1個百分點，將至少帶動GDP增速提升0.08個百分點。

????今年我國開展基礎設施投資的資金較為充裕。早在去年12月份，財政部就已提前下達今年1.46萬億元專項債額度。今年全年專項債額度為3.65萬億元，與去年持平。地方債發(fā)行也明顯加快。1月至3月，地方政府債券共計發(fā)行18246億元，是去年同期的2倍多，其中12981億元為新增專項債，占全年專項債總額的35.6%。各省市地方債發(fā)行安排上，上海更是明確表示將爭取上半年完成全部地方政府專項債券發(fā)行工作。此外，中央預算內(nèi)投資安排6400億元（去年為6100億元），以擴大有效投資。

????目前我國基建投資的項目儲備較多，我國人均基礎設施資本存量只有發(fā)達國家的20%至30%，且城鄉(xiāng)、區(qū)域發(fā)展差距仍然較大，農(nóng)村人均公共設施投入僅為城鎮(zhèn)的五分之一左右。今年1月的國務院常務會議要求加快推進“十四五”規(guī)劃綱要確定的102項重大項目。政府工作報告也提出，建設重點水利工程、綜合立體交通網(wǎng)、重要能源基地和設施，加快城市燃氣管道等管網(wǎng)更新改造，完善防洪排澇設施，繼續(xù)推進地下綜合管廊建設?？梢哉f，今年將是我國的“基建大年”。

????五、財政政策要更加積極，減稅降費是激發(fā)市場主體活力的直接有效方法

????財政政策在援企紓困、兜底民生方面的作用突出，應加快落實，以對沖疫情對經(jīng)濟造成的影響。

????今年政府工作報告要求，積極的財政政策要提升效能，更加注重精準、可持續(xù)?？傮w來看，今年財政政策的部署強調(diào)更加積極有為。盡管今年的赤字率比去年有所下調(diào)，擬按2.8%左右安排，這有利于增強財政可持續(xù)性，但財政對實體經(jīng)濟支持的力度并未減弱。中央對地方轉移支付增加約1.5萬億元，規(guī)模近9.8萬億元，比去年增長18%，為多年來最大增幅。財政政策在援企紓困、兜底民生方面的作用突出，應加快落實，以對沖疫情對經(jīng)濟造成的影響。

????減稅降費是直接有效的方法。上億市場主體承載著數(shù)億人就業(yè)創(chuàng)業(yè)，保市場主體就是最大的保就業(yè)、保民生。企業(yè)能生存，就業(yè)就會有保障，就能提高收入、促進消費，形成良性循環(huán)。這樣的舉措適合我國實際狀況。數(shù)據(jù)顯示，在一系列減稅降費措施的支持下，2021年我國新增涉稅市場主體達到1326萬戶，2013年以來新增的涉稅市場主體去年納稅達到4.76萬億元，真正實現(xiàn)了市場活力的良性循環(huán)。

????減稅降費的規(guī)模從去年的1.1萬億元提高至今年的2.5萬億元，增加了1倍多?？梢哉f，我國在穩(wěn)市場主體、保就業(yè)方面的力度不斷加大，有助于改善市場預期，激發(fā)市場主體活力。

????2021年全國財政收入突破20萬億元，同比增長10.7%。同時，特定國有金融機構和專營機構依法上繳近年結存的利潤、調(diào)入預算穩(wěn)定調(diào)節(jié)基金等，為我國實施積極的財政政策增加了可用財力。

????值得一提的是，在2.5萬億元資金中，留抵退稅約1.5萬億元。退稅資金全部直達企業(yè)，對企業(yè)現(xiàn)金流給予直接支持。現(xiàn)金流改善有助于企業(yè)克服當前困難，煥發(fā)生機，增加投資。

????六、貨幣政策目前宜更注重數(shù)量調(diào)控、積極配合財政政策

????我國貨幣政策宜更注重數(shù)量型工具的使用。需要保持金融機構流動性合理充裕，較低的市場利率也有利于實施積極的財政政策。

????穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度，保持流動性合理充裕，發(fā)揮貨幣政策工具的總量和結構雙重功能，為實體經(jīng)濟提供有力支持。2月末，廣義貨幣供應量M2余額同比增長9.2%，狹義貨幣供應量M1余額同比增長4.7%，M1增速比上月末高6.6個百分點，M2與M1增速的剪刀差明顯收窄，這表明企業(yè)流動性增強。從信貸看，2月末人民幣貸款余額197.89萬億元，同比增長11.4%；2月當月，人民幣貸款增加1.23萬億元，同比少增1258億元，但1月至2月累計，人民幣貸款同比多增2621億元。

????從外部環(huán)境看，3月16日，美聯(lián)儲宣布加息25bp，符合市場普遍預期。美國目前經(jīng)濟熱、物價高，2月美國CPI同比增長7.9%，創(chuàng)下近40年來的新高。美聯(lián)儲貨幣政策調(diào)整是否能有效遏制通脹還有待觀察。美國這一輪高通脹主要是由供給因素引起的，而供應鏈很難通過貨幣政策緊縮得到疏通，加息反而可能使投資成本增加，進一步抑制供給。但面對持續(xù)的高通脹，美聯(lián)儲不得不有所表現(xiàn)，加息可謂是不得已而為之。

????短期內(nèi)美國加息對我國貨幣政策實施產(chǎn)生的影響有限，因為美國加息是一個漸近的過程。隨著美聯(lián)儲后續(xù)加息與縮表的啟動，中美貨幣政策背離加大，會帶來中美利差的進一步縮小。目前，中美十年期國債收益率的差距已縮窄至0.42個百分點，與2020年以來2.5個百分點的高位相比，已大幅收窄，未來甚至可能出現(xiàn)倒掛。這些將影響跨境資本流動和人民幣匯率，我國貨幣政策邊際寬松的空間將受到一定擠壓。因此，目前我國貨幣政策宜更注重數(shù)量型工具的使用，以避免美國貨幣政策的轉變對我國的影響。

????從資金量上看，金融機構超額準備金率和商業(yè)銀行的貸存比，是衡量金融體系流動性松緊的兩個重要指標。我國超準率去年年底為2%，比前年同期低0.2個百分點。接下來還應關注今年一季度超準率的情況。商業(yè)銀行的貸存比總體處于上升趨勢，今年2月份的最新數(shù)據(jù)為82.9%。而從資金價格看，2月份同業(yè)拆借和質押式回購加權平均利率均為2.06%，分別比上月高0.05和0.02個百分點。以上數(shù)據(jù)表明，目前我國金融體系的流動性并不十分寬裕。

????財政部發(fā)行債券的主要購買者是金融機構，所以需要保持金融機構流動性合理充裕。較低的市場利率也有利于實施積極的財政政策。這些都是貨幣政策配合財政政策的有效途徑。

????目前我國物價不是實施較為寬松宏觀政策的制約因素。今年2月份，我國CPI同比增速僅為0.9%，與上月持平；核心CPI同比增速為1.1%，比上月低0.1個百分點。目前CPI與原材料價格走勢并不同步。2月，PPI和CPI剪刀差雖有所縮減，但仍高達7.9個百分點。此輪PPI上升的因素主要來自于外部，體現(xiàn)為成本推動型通脹壓力較大。上游價格能否順利向中下游傳導，是決定未來物價走勢的主要因素。隨著疫情有效控制和消費恢復，PPI或向下傳導，今年下半年CPI可能回升。但目前我國CPI上升幅度有限，物價水平可控，長期通脹的基礎并不存在。今年3%左右的通脹目標為實施較為寬松的宏觀經(jīng)濟政策留下了空間。

????總而言之，疫情對全年GDP增速目標實現(xiàn)的影響不容小覷。但政策應對已更加成熟和積極。經(jīng)過努力，全年GDP增速目標實現(xiàn)可期。